资本|资本为何追捧“空气炸锅第一股”?( 二 )
但不得不提的是,比依股份高ROE的有不少是由高财务杠杆带来的,这对公司净利率造成一定损耗。
招股书显示,报告期内,比依股份的资产负债率均在70%以上,有息负债率均超过12%。相对而言,苏泊尔在40%左右,九阳股份在50%左右。
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相信本次上市后,公司的债务水平将会得到大幅降低(根据募资计划将投入1亿元补充流动资金),甚至还会产生利息收入,使得净利率水平得到一定的修复。
【 资本|资本为何追捧“空气炸锅第一股”?】但考虑到上市带来的净资产扩容更加明显,综合而言比依股份的ROE将会有不小的下降波动。
不过,这都是预期之内的波动。
预期之外的是比依股份如此高的ROE,是否会引来竞争者的蚕食。这就引出加热类小家电代工商护城河宽窄的问题。
根据招股书,比依股份提及自身的竞争优势包括“稳定的客户关系、出色的技术设计、快速的订单交付、自动化及规模化生产、完善的质量管理、卓越的组织管理优势”等六方面。
但我们认为,这其中的大部分都是相较于规模较小的代工商,对于体量均等的代工商,如天喜厨电与嘉乐智能及一些知名品牌商如苏泊尔而言,这其中多数优势便不复存在。
综合考虑所有竞争者,我们认为技术研发、设计能力与客户关系是小家电代工商最核心的竞争壁垒。
这方面,比依股份的现有实力包括研发方面:截至去年7月末,公司拥有的8项发明专利,19项实用新型专利;195名研发和技术人员,其中48名工程师,以及每年3%的研发费用率投入。
客户关系方面:公司与Philips/飞利浦、NEWELL/纽威品牌、 SharkNinja/尚科宁家、De'Longhi Group/德龙公司、SEB/法国赛博集团等头部客户的稳定供货关系。
但目前有个疑问,如果九阳、苏泊尔这些技术成熟,又具备完善制造体系的小家电品牌商大举切入代工领域,与比依股份抢食蛋糕,其业绩将会受到多大的影响?
不可忽视的隐患从财务数据看,当前的比依股份绝对算得上一家好公司。再考虑到公司发行时明显低于同行的市盈率(静态PE23倍低于同行29倍),如果能以12.5元发行价买入绝对是一笔划算的买卖。
不过,企业的发展是一个动态、由多维因素推动的结果,当前的价格是否将企业隐含的风险考虑进去也很重要。
在我们看来,比依股份这家企业未来发展中面临着三大不得不应对的风险,分别是激增的应收账款、公司实控人的多产业运作以及产品单一。
在应收账款方面。招股书显示,2018年-2021年上半年,比依股份的应收账款占营收比例分别为:11.07%、18.27%、25.74%、38.12%(年化处理19%左右),高于同样做小家电出口代工业务的新宝股份。
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公司解释称,应收账款增加的主要原因是产品结构调整、业务规模扩大、第四季度销售占比上升以及优质客户信用期相对较长等多种因素综合所致。
分析发现,公司所称基本属实。其中应收账款比例最高的2020年,是因为飞利浦等大客户第四季度增加了进货,而账龄又在3个月左右,从而导致当年应收账款大增。
由于比依股份的应收账款赊账方都是一些头部大品牌,过往产生的坏账并不多,一年之内偿还率达97%以上。但值得注意的是,公司对主要客户的账期有延长倾向,如对第二大客户美国纽威品牌的账期由3个月延长至4个月。
延长的账期导致的应收账款比率增加,除了增加坏账的风险之外,还对公司的资金造成占用,影响总资产周转率。
在实控人的多产业运作方面。招股书显示,比依股份的最大股东是闻继望,合计持有上市公司股份比例达83%。其目前担任的职务,除了比依股份董事长之外,还是比依集团的总经理兼执行董事,宁波金得基发展有限公司(以下简称“金得基发展”)的董事长。
据天眼查信息,比依集团旗下曾投资房地产业、批发零售业、租赁服务业等多个产业。金得基发展是一家主营房地产开发与房屋租赁的公司。
实控人的多产业运作,除了利益主体之间可能发生的资金拆借之外(历史上比依集团与比依电器之间发生多次巨额资金拆解),让人担忧还是实控人精力分散后对比依股份经营的影响。
在产品单一方面。招股书显示,比依股份的核心产品只有三类:空气炸锅、空气烤箱与油炸锅,报告期内加热类小家电产品合计营收占比在90%左右。
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