业绩爆炸好！继国瓷后，高瓴在牙科赛道布局的隐形冠军露出峥嵘！ “金眼银牙铜骨”

“金眼银牙铜骨” ，受益于老龄化加速的退行性疾病的三驾马车，如今铜骨被集采击落，金眼和银牙还好吗？

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“银牙”中最暴利的两个赛道，种植和正畸似乎并未在此番政策打压中受到影响，正因为它们是100%的自费赛道，拥有足够政策免疫的属性。
在口腔科诊疗当中，医保一般只报销补牙（包括基本材料、治疗费）、拔牙以及治疗牙周炎、牙龈炎等牙病发生的费用；涉及牙齿整形美容的基本不报销，包括洗牙、牙齿矫正、种植牙等，主要是因为这些行为通常涉及高昂的材料费用。
而被视为国内二投资风向标的高瓴，早早的通过松柏资本布局了国内隐形正畸龙头时代天使，另一边在美股买入全球正畸老大隐适美；去年开始则是在A股和松柏资本携手介入国瓷和爱尔创。
不为人所知的，则是高瓴早在2019年在二级市场买入现代牙科，一度持股5.01% ，而后减持至5%以下（披露线），淡出了公众视野。
目前高瓴是否还持有，不得而知，也并不重要，但现代牙科确实通过改善的基本面展现出了属于自己的投资魅力。
现代牙科在8月5日提前发布了中报的收入预喜情况， 2021年上半年公司全球总收入约14.5亿-14.9亿港元，同比增长约61.7-66.1% 。
我们按照二季度的分大区的收入增长情况，简单的和一季度的情况进行了比较，从区域来看仅有大中华区收入环比下降了8.1% ，猜测是受到香港当地因素影响，总体环比增长8.4% 。由于一季度公司披露纯利率介于15-18%这个区间，我们在二季度测算的时候同样采取了这个区间的中值，得出公司上半年的净利可能接近2.4亿港币，全年有望冲击5亿港元大关的利润。

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尽管在年内现代牙科已经实现了500%的涨幅，但目前公司市值仅有66亿港元（55亿人民币），如果上述的利润预测可实现的话，那么当前公司市盈率仅有13倍。

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一、从固定义齿加工拆分细分环节价值链
义齿（假牙）包括活动义齿、固定义齿，而从材质划分义齿又分为烤瓷牙（贵金属、其他合金）和全瓷牙（玻璃陶瓷、氧化锆）。
2019年，我国义齿市场规模达84.3亿元， 2014-2019年市场年复合增速为10.9% ，未来产业增长有望进一步加速。

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本节以固定义齿为例，一观义齿制造的价值链。
固定义齿产品均为定制化，由牙科医生、技工所（加工企业）共同配合完成。首先，牙医取患者牙齿印模或使用口腔内部扫描仪制作3D数字印模，发送给如现代牙科、家鸿口腔等合作技工所；其次，技工所技师使用CAD技术设计义齿支架模型，根据模型利用相应材料和机器制作出高精确度的固定义齿，完成后交付给牙医，牙医安装到患者口中。

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其中涉及到四个大细分环节，包括口腔服务机构、牙冠等材料提供商、口扫仪等设备提供商、义齿加工技工所，下面我们从盈利能力来看哪块细分更赚钱：
牙冠材料提供商的代表，国瓷材料2018-2020年的毛利率在44.82-47.76% ，净利率在24.43-31.05%；2021动态市盈率60倍；
含有部分口腔用设备业务制造商，美亚光电2018-2020年的毛利率在51.81-55.45% ，净利率在29.29-36.29%；2021动态市盈率55倍；
口腔连锁服务机构龙头，通策医疗2018-2020年的毛利率在43.29-46.08% ，净利率在23.23-26.81%；2021动态市盈率143倍；
技工所龙头，现代牙科2018-2020年的毛利率在47.85-49.77% ，净利率在3.6-4.7%；2021动态市盈率13倍；
似乎从盈利能力看，设备商似乎更强，但从商业模式来说，市场也已经从估值溢价中给出了属于自己的选择，无疑是材料商和服务提供商更受青睐。而看起来盈利能力欠缺的技工所，似乎也就这样了？非也。
二、从“行业小弟”招股书检验行业真龙头
义齿加工行业属于劳动密集型行业，资金投入少，进入门槛较低，区域性的义齿企业仅需几十个至几百个技工即可成立。
所以无论是国内还是海外，义齿加工市场较分散，行业参与者大部分以小型技工所居多。
2018年，中国前十大义齿加工企业的市场份额不超过20% 。可预见的趋势是，未来义齿加工市场将走向两极分化的局面，大型龙头企业通过资金和规模优势进一步提升市场份额，部分小企业或仅局限在小区域、又或是结业出清。尤其是在海外，疫情蔓延加速了小加工作坊的出清，大型龙头企业顺势收获了这部分旁落的市场份额。