“辣条大王”卫龙赴港上市，一根辣条如何撑起615亿元估值？( 三 ) 作者|许芸

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不难看出，辣条赛道的玩家们互相追逐，新产品的推出也是紧接而来，竞争颇为激烈。而分散的市场、中小玩家扎堆意味着行业发展的不成熟，也极易导致行业乱象。在辣条行业，乱象集中体现在食品安全问题上。
2005年，央视曝光了平江县一家食品厂在辣条中使用了违禁添加剂富马酸二甲酯，加之肮脏不堪的生产环境，使得辣条的食品安全问题首次正式地被呈现在大众面前。 2007年，以辣条生产闻名的湖南省平江县被原国家质监总局列为全国食品安全重点整治县。
随着食品安全问题曝光的增加，辣条“重油重盐重辣”的特点也与日渐健康化的消费大趋势相悖，在大众心目中，辣条日渐与“垃圾食品”挂钩。
在整治之下，辣条行业经历了一轮洗牌。有报道显示， 2008年有近2000家辣条生产商，到2014年只剩500家存活。
虽然卫龙通过新建生产厂房、引入全自动化生产线严控生产质量等方式实现了反向崛起，但行业里食品安全及卫生问题始终未能断绝。 2019年，央视“3.15”晚会还曝光了关于辣条生产商在生产过程中存在的卫生问题。
在长期的发展过程中，大众建立了“卫龙=辣条”的固有印象，而行业屡出的食品安全问题，无疑也会增加卫龙品牌形象受损的风险，这是卫龙在发展辣条业务上绕不开的隐患。
3、新故事难讲
除了行业竞争问题外，卫龙还需要担忧长期依赖辣条业务给公司健康经营发展带来的风险。
从财务数据来看， 2018-2020年，卫龙来自调味面制品业务（即“辣条”）的收入分别为21.62亿元、24.74亿元和26.9亿元，分别占当期总收入的78.6%、73.1%和65.3% ，虽然比重在不断降低，但卫龙对辣条的收入依赖仍然严重。
虽然从公司整体业绩来看，卫龙的成长性尚可，但卫龙辣条业务收入增速在放慢， 2019年卫龙辣条收入同比增速为14.47% ， 2020年同比增速降至8.72% 。
这些年来，卫龙已多次进行多元化业务探索，陆续推出了干脆面、魔芋、酸辣粉、碳烤小香肠和溏心卤蛋等产品。目前，卫龙已拓展出魔芋爽、风吃海带等蔬菜制品，以及包括软豆皮、卤蛋及肉制品在内的豆制品及其他产品。在“卫龙”品牌之外，形成规模的还有“风吃”“亲嘴烧”等品牌。

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2018-2020年，卫龙蔬菜制品的收入逐年增长，分别为2.98亿元、6.65亿元和11.68亿元，占当期总收入的比重也越来越大，分别为10.8%、19.6%和28.3% 。按零售额计算，卫龙2020年在中国辣味蔬菜休闲制品市场排名第一，市占率10.8% 。
可以看到，蔬菜制品正日渐成为卫龙的“第二增长极” ，但蔬菜制品和辣条一样，也出现了增速放缓的情况，从2019年的123.26%降到了2020年的75.58% 。
而卫龙豆制品及其他产品看起来发展并不顺畅，收入从2018年的2.92亿元降到了2.62亿元，在总收入中的占比也从10.6%降到了6.4% 。对此，卫龙解释称，主要是为优化产品组合，若干此类产品停产。

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图/卫龙招股书
尽管拓展的新业务不失亮点，但可以明确的是，目前卫龙其它产品都没能复制辣条的成功。
卫龙在解释2020年蔬菜及调味面制品销量有所放缓时称，一是因为受疫情影响，生产工厂的营运于2020年前两个月一度中止；二是为了优化经销网络，卫龙在2020年第四季度召开了经销商评审大会，短期内导致了经销商数量的暂时减少。
从本质来看，产品收入的增速下滑其实与卫龙严重依赖线下渠道有关。
截止2020年12月31日，卫龙有1950名线下经销商，覆盖超过57万个零售终端。 2018-2020年，卫龙来自线下渠道的收入分别占了当期总收入的91.6%、92.6%和90.7% 。
虽然卫龙也在加大线上渠道的建设，但在2020年第一季度线上渠道产品销量同比大幅增长51.4%的情况下，整个2020年，卫龙来自线上渠道的收入也只有3.82亿元，只占总收入的9.3% 。

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图/卫龙招股书
值得注意的是，在业绩高度依赖经销商的情况下，卫龙在2020年的经销商数量净减少642名，其中，新增数量1490名，终止数量2132名。这是自2018年以来，卫龙年度终止合作经销商数量首次超过新增数量。