#乐居财经#华夏幸福已发生关键变化作者：老胡地产还是不是一门好生意？可

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作者：老胡
地产还是不是一门好生意？
可以确定的是，单纯赚取土地市场一二级价差的粗放模式，无法进入下半场的竞争。不同赛道之间的差异会被放大，但入场券都不再容易获得。
差异放大的原因，既有经济增长要素的改变，带来的地产价值链重塑，以及利润区被重新分配；也有不同赛道的管理团队，因资源禀赋与能力圈的不同，释放出的投资与运营收益差距扩大。
这将带来资本市场给予相应的估值溢价或者折价，传导的链条是：房企的价值被重塑，管理者在财务侧上的反馈以及因此获得的估值溢/折价，最后又因为房企自带的财务杠杆，差异被进一步扩大。
剩下的问题是，高价值链究竟在哪里？
首先，从需求端而言，城市化进程是最大的增量市场，这是行业的天花板，也是价值链存在的宏观前提。
但城市化也有结构分化，我相信塔克拉玛干沙漠并不需要城市化。从人口流入来判断，其他城市与核心城市的差距会愈加扩大。
所以，需求端上的分化，更加凸显了核心城市的赛道价值。
其次，从业务特性来看，价值链条越长的，需要的复杂能力也就越多，参与壁垒也就越高，大部分对手无法进入，只剩下头部玩家的机会。
【#乐居财经#华夏幸福已发生关键变化】ToB地产毫无疑问拥有最长的价值链条。
所以，高价值链条就是：核心城市的ToB化。哪家房企在这条赛道上拥有领先的身位？答案显而易见：中国平安加持后的华夏幸福。
壹
至于为什么？不妨先来看看2019年华夏幸福的财报。
上周五财报发出之后， 27日的股价几乎被资金追至涨停，资本市场的反应极其诚实又热烈。
总结来说，过去一年的华夏幸福，做到了增收又增利。营业收入首次突破千亿关口，达到1052亿元，同比增加26%；归母净利润延续了20+百分点的增速，为146亿元，同比增长24% 。
净利润上，华夏幸福取得了十年十倍的增速，最近九年， EBITDA更是增长了接近12倍，从2011年的20亿出头，到2019年接近280亿。

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赚钱能力指标上， ROE依旧排在行业前十的第一分位里，达到35.7% 。
回款能力也得到了进一步加强：全口径总回款同比增长了21% 。
不过，优秀的财务表现，无法完全解释资本市场的热烈反应。一个更为重要的原因是，如果说贵州茅台是最大的白酒ETF（指数基金），那么资本市场就把华夏幸福视作一只最有成长价值的ToB地产ETF 。
结果就是资金只要看好ToB地产，就会买入华夏幸福。
贰
还是回到最初的问题上来：ToB地产的赛道，为什么是华夏幸福处于领先的身位？
先来分析ToB地产的打法，其实并不复杂，归根结底是左手产业园区，右手商业地产。
因为，二者内在的商业模式极其相似：收入和利润的增长都是线性的，类似搭积木，越搭也就越高，运营得越好，对B端的溢价空间和粘性也就越高，并不存在非线性的曲折发展，周期性非常弱。
而产业园区，成建制的玩家本就不多，华夏幸福与招商蛇口算是唯二的头部企业，尤其是王文学一手打造的产业新城已经形成了规模效应。而产业新城，既是华夏幸福的基本盘，也是对C端孔雀城的销售保障，更是利润的最大来源。
为什么这么说？
2019年，产业新城销售增长了19% ，达到368亿元，占比提升7个百分点。销售占比只有26% ，却贡献了全公司52%的毛利润。整体44%的毛利率中，产业新城业务贡献了68% ，房地产业务占比33% 。