理解美元走势的两个新视角( 二 ) _小知识

美元供应与国际经济规模不匹配
货币是一种商品。商品价格来自供需关系。美元与国际经济的关系是现有国际货币体系限定的。在这个架构中，美国发行的货币满足不了国际经济的需求。这是美元上行的重要动力。
1944年建立美元本位制时，欧洲一片废墟，亚洲战火连天，日本经济荡然无存。美国经济占了全球经济产出的50% ，美国拥有全球三分之二的货币黄金。布雷顿森林条约瓦解后，有过两次货币的国际化：德国马克（1973年-1990年）和日元（1984年-1991年）。两者都是因为美元不再能满足欧洲和日本经济复兴后对国际货币的需要。欧元综合了其他主要欧洲国家（除英国外）的经济。今天的国际货币体系基本上是美元、欧元和日元三足鼎立的体系。在这个体系中，日本的国内金融市场发展不足，欧元背后缺少统一的财政政策，再加上历史的惯性，美元始终处于中心地位。这是个发达国家的货币体系。协调这个体系的是西方七国首脑会议（G7）。
金融体系的建设相对经济的发展总是滞后的。21世纪以来，世界经济（特别是新兴国家经济）发生巨大变化。全球经济规模从1999年底的32.49万亿美元发展到2016年底的75.54万亿美元。同美国一样，中国的经济产出也超过了10万亿美元，美国经济（2016年）只占全球经济的24.55% 。但国际货币体系并没有发生相应的变革。不管是新兴国家还是发达国家，要参与世界经济，都必须使用国际货币进行贸易和管理财富。美国为本国经济发行的美元与世界经济所需要的国际货币，在数量之间是不匹配的。
对货币不同美元挂钩又在发达国际货币体系外的国家来说，虽然在国际贸易中使用美元，但为了建立本国货币币值，需要有另一个价值锚。以CFETS人民币汇率指数为例，该指数参照的3个指数中，美元权重最高的只占42% ，其中的BIS指数中只占18% 。CFETS指数自身的美元权重是22.4% 。因为这个价值锚并不是实际货币，央行在管理汇率和储备时需要使用实际的可交易的美元或其他储备货币，因此，货币当局不得不进行冲销式的货币干预，调整美元和其他外币配置，以管理自己的币值。
美元是现有货币体系的中轴货币，一对一的干预很难影响美元的价格。如果A国的货币干预抬高了美元， B或C国的货币就会有套利的机会，套利的交易会把美元价格拉回来。美国2017年第1季度在同15个最大交易伙伴的贸易中，与11个国家有贸易赤字。很难想象这些国家都在操纵货币。如果汇率是贸易失衡的原因，最合理的解释可能是美元自身价格过高。
通常说的美元涨跌，指的是洲际交易所（ICE）编制的美元指数（DXY）的涨跌。它是外汇市场的交易价格。这个指数包括6种货币，其中欧元权重57.6%、日元13.6% ，人民币不在其中。国际货币体系中的汇率变化，主要是美元、欧元和日元之间的跷跷板。人民币价格对美元价格的影响是间接的。美元对人民币的影响则是直接的，人民币在接受美元影响方面是被动的。
资本流入美国，推高美元币值，抬高美元资产价格。2007年以来，海外投资者买进了一半以上（56%）的“私人持有”的美国政府债券。按理说量宽政策应当压低美元，但是，储备货币发行国之所以能够成为储备货币发行国是因为它能够提供充足的政府债券，而量宽政策则是美联储收紧政府债券。在债券不足的情况下，资本大量流入其他资产。美联储加息，高利率预期导致美元升值，美元进入债券市场，抬高了债券价格，压低了债券收益率，形成有人预警的“债券泡沫” 。总之，除非美国政府失去信誉，或是美国金融市场出了问题，否则，在国际货币体系有重大改革之前，对美元的需求不会减少，美元升值的压力也会因此存在。
资本输入需要贸易赤字
强势美元对贸易不利，但是对资本输入有利。资本输入与贸易赤字是一个硬币的两个面。要想输入资本以解决财政困难或扩大金融版图，就需要有贸易的赤字。2006年美国7620亿美元的贸易赤字是历史最高，同期净资本流入相应为7269亿美元，也是历史最高。只要有输入资本的需要，即使某个国家减少同美国的贸易赤字，美国还是会增加同其他国家的贸易赤字。按照哈佛教授（里根政府经济顾问委员会主席）马丁·费尔德斯坦的说法，经常账目失衡恶化背后的根本原因是信用的过度扩张。