白马抱团的逻辑( 三 ) 这篇文章的想法肇始于A股市场

久期和不确定性的交叉
通过上面的分析，我们不难发现，久期和不确定性是两个独立性较强的维度：前者反映了预期现金流节奏，后者反映了商业模式进化的进程。
把两个维度交叉，就可以得到股票的四分类：成长白马、价值白马、成长黑马和价值黑马。
久期长，确定性高的就是这一轮大家抱团的核心白马；久期短，确定性高就是最近卷土重来的顺周期。剩下的就是那些埋藏在巨大不确定性当中的股票，它们就是前一阵子让人哭笑不得的“要命4000” 。
那么，为什么大家要抱团核心白马呢？这是宏观环境决定的。
疫情之后，全球央行大放水，但经济复苏缓慢，我们所处的宏观环境有以下三个特点：1、流动性水平高；2、增长水平低；3、通胀水平低。
在不确定性的遮蔽下，投资者看不到小票的希望，感受到了强烈的“资产荒” ，于是，纷纷扎堆儿到成长白马中。护城河越深、越优秀的公司， “十年十倍”的确定性越大，就越接近一只长期国债，并且，随着股价的上涨，人们的信心会不断地加强，他们所感受到的确定性就越强。
最终，各种各样的“茅”出现，它们表现得越来越像30年国债，隐含了投资者们三种强烈的预期：1、短期经济反弹不会很强；2、通胀不会很快到来；3、长期来看全球增速还是往下的。
一致预期的初次证伪
春节假期前，抱团股继续气势如虹。
不幸的是，假期期间美国中部的极寒天气导致美油大幅度减产，推高了国际油价。叠加美国政府新一轮的刺激计划以及冬季疫情缓解，美债收益率大幅走高。
美国十年国债收益率已经到了1.34% ，三十年国债收益率到了2.14% ，其中，三十年国债收益率已经越过了2019年的低点。
人们选择性无视的通胀预期问题和经济复苏问题再次被拎到台前。受通胀预期的影响，节后两个交易日，成长白马股大幅度调整。
与此同时，受益于全球经济复苏预期和通胀预期，价值白马和小票大幅上涨，其中，小市值指数两个交易日大幅上涨了6.33% 。
尽管成长白马调整，但由于价值白马和小票的上涨，整体股市还是上涨的，万得全a在两个交易日上涨0.98% 。只不过结构又发生了巨大的变化。
春节后这两天的行情就像一次压力测试，试出来了成长白马对什么敏感——对通胀预期敏感，对全球复苏敏感。
如果未来的宏观因子组合转向“经济复苏+通胀预期攀升” ，那么，我们会遭遇到更多次压力测试。
结束语
按照弗里德曼的框架，定价模型的本质是一个归档分类模型，根据假设的松紧程度，我们可以把模型分为三档：
1、A和B不同；
2、A比B好；
3、A和B可以定量分析。
为了解决DCF模型和宏观三因子无法直接硬对接的问题，我们放弃level3 ，回归到1和2的level 。
先借鉴债券的久期概念，对不同企业未来现金流节奏进行分类，有一些久期大，有一些久期小（A和B不同的level）；再借鉴弗兰克-奈特的不确定性，对不同企业商业模式所处的阶段进行分类，有一些遭遇的不确定性大，有一些遭遇的不确定性小（A和B不同的level）。
之后再添加假设：
1、久期的维度对通胀因子更敏感；
2、不确定性的维度对经济增长更敏感；
这一次跳跃是最容易出现bug的地方，也是套套逻辑向现实映照的部分。经过这一次跳跃，归档的level得到提升，从1上升到2 ，即“A和B不同”提升到“A比B好” 。
对于风格分析问题，上升到level2就足够了，没有必要搞一个定量公式上升到level3 ，那个公式需要的信息太过庞杂。
写到最后，不得不感慨弗里德曼方法的牛逼之处，对于某些信息量需求庞大的定量问题，通过放松分类精度的办法，我们可以很轻巧地绕过信息不足的窘境。这种迂回仍然可以完好地保留经济理论的第一种意义和第二种意义。在这里，我想说的是，第二种意义才是一个理论的生命线。
这是因为只有具备第二种意义的理论才会跟现实发生联系，具备可证伪性和预测性。