白马抱团的逻辑( 二 ) 这篇文章的想法肇始于A股市场

那么，购入一只年复合利润增速在26%的股票，是否就意味着平均能获得26%的收益呢？并不是，市场是有效的。
这类似于现在买入一只票面利率在10%的30年国债，并不意味着我能享受每年10%的收益。现在30年国债的市场利率在3.8%附近，这意味着这只票面利率在10%的债券的现值在209.86 ，远远大于100 。
票面利率是票面利率，到期收益率是到期收益率；利润增速亦然。
事实上，购入“十年十倍”的股票所购入的并不是“十年十倍”的收益，而是高久期现金流所对应的市场平均收益。
相对于低久期的债券，高久期的债券是有一定的超额收益，但并没有想象中的大。
以30年和2年国债为例，他们利差的正常区间在80-120bp ，中值在100bp 。期限利差是存在的，但并不夸张。
从长期持有的视角来看，高久期的成长组合是优于短久期的价值组合的，毕竟在里面有一个久期溢价。 2年国债和30年国债的久期溢价尚且在1%上下；成长组合和价值组合的溢价要远比这个高。
综上所述，价值投资并长期持有，既不是让我们通过长期持有去追求“十年十倍”的收益，也不是去死拿着价值股，而是，以合理的价格买入那些成长白马（现金流增长十年十倍的高久期公司）去追求久期溢价，即便这个溢价在3%（我也不知道是多少，单纯举个例子），长期来看也不可小觑。
以上可以归结为一句话：十年十倍的选股标准，长期持有的操作思路，攫取系统中平均的久期溢价。
分类的第二个维度：不确定性
很多人会感到奇怪，明明有很多人买股票赚了大钱，他们的收益明显高于长期债券。
股票不仅仅有久期这个维度，股票很像债券，但又的的确确不是债券。二者的最大差异就是，债券的未来现金流是完全确定的（尤其是没有信用风险的国债），而企业的未来现金流则没有那么确定。因此，相对于无风险利率，股票也有一块类似于信用风险的溢价。溢价的多少来自于不确定性的多寡。
正如弗兰克-奈特在他著名的《风险、不确定性和利润》中所指出的，存在两种不确定性，一种是可度量的不确定性，叫风险；另一种是不可度量的不确定性，叫不确定性；而利润则来自于不可度量的不确定性。
企业未来现金流所包含的不确定性正是奈特不确定性。随着时间的推移，不可知的东西变得可知，不确定的东西变得确定，企业未来的现金流越来越确定，价值也越来越大。
根据奈特不确定性的大小，我们可以把企业所处的阶段进行划分：不可计量区域和可计量区域。二者分别对应黑马股和白马股。
持有黑马股潜在收益巨大，但会面临巨大的不确定性：我们不知道这条路是否走得通，更不知道这条路什么时候走得通。
从赔率+胜率的视角来看，持有黑马股的策略都是做高赔率，低胜率的生意。因此，黑马股对赔率不是很敏感，因为赔率已经很高了，但它们对胜率敏感，一旦不确定性开始降低，潜在收益就急剧攀升。所以，从这个角度也不难理解，为什么小票的估值已经很低了，还可以一跌再跌——赔率不敏感，胜率敏感！
那么，什么时候不确定性会发生系统性的降低呢？当经济增速较快的时候。
事实上，这个因果是相反的，当更多行业奈特不确定性降低时，不确定性就系统性地降低，从而导致宏观经济增速加快。相应地，人们对于不确定性的容忍度开始降低，更加积极地参与产业投资，进一步改善宏观指标。
也就是说，我们并不知道为什么奈特不确定性降低了，但是，当它发生之后，我们可以看到它，无论是从资本开支上还是从宏观经济增速上。
综上所述，经济增速指标既可以是不确定性的风向标，也可以反过来降低人们对于不确定性的容忍度，从而产生某种反身性。
当然，这一切都是基于宏观方面自上而下的讨论，股票投资真正的魅力在于自下而上的讨论：什么情况下一个行业不确定性会大幅降低？这个问题的解答更依赖对行业技术和商业模式的理解。
就像去年的光伏和新能源车板块，它们巨大的涨幅并非来自于宏观因子，而是来自于行业本身。它们都接近了完全打通商业逻辑的阶段：光伏电成本价和火电成本价可比，新能源车的成本价及续航里程开始和传统车可比。在这之前，这两个行业没少被诟病，身上贴满了补贴和浪费的标签。