通策医疗4日挫25%，跌出机会了吗？近期以来

近期以来，机构抱团股松动迹象明显，不管是白酒、还是医疗，龙头们跌幅都不小。其中，有一只牙科连锁超级牛股——通策医疗（600763）遭遇连续闪崩， 4天累计下跌25% ，期间有2个跌停板，总市值回撤到1000亿以下。真够惨烈的！

文章图片
（通策医疗股价走势图，来源：Wind）
如此快速大幅回撤，在通策过往数年股价历史表现中来看，还是非常罕见的。站在当下时点，投资者最为关心的问题，无非是还能不能买票上车，亦或是继续观望等机会？
01
通策医疗总部位于杭州，于2006年参与公立医院改制收购了杭州口腔医院。并以此为大本营开展医疗服务。经过10多年的发展，现在业务涵盖口腔、辅助生殖、眼科等领域，但主阵地仍然是口腔。据2019年财报数据可知，口腔医疗业务营收17.8亿元，占比总营收的94% 。
近5年（2015-2019年），通策医疗业绩增长率在医药服务板块排名第6 。公司营收从7.62亿元快速攀升至18.94亿元，年复合增速为25.5% ，归母净利润从1.92亿元攀升至4.63亿元，年复合增速为24.6% 。如果从2006年统计至2019年，营收、归母利润年复合增速更是达到37%、54% 。这亦是股价不断创新高的坚实逻辑。

文章图片
（通策医疗财务数据表现，来源：Wind）
最令人惊讶的是，通策医疗在最近几年不断降低三费费用率。其中，管理费用率从2016年的18.43%一路下跌至2019年的11.09% ，大幅下滑7.34% ，销售费用率从2016年的1.93%下滑至2019年的0.62% ，大幅下滑1.31% 。对比同行，小白兔口腔、可恩口腔、华美牙科、华齿口腔等同行这一数字几乎都在10%甚至是20%以上。这可见通策医疗的管理水平是很优秀的。

文章图片
（公司三费费率表现，来源：西南证券）
2016-2019年及2020年前三季度，公司毛利率分别为41.41%、41.36%、43.29%、46.08%、45.99% 。净利率则随着三费的降低有所攀升， 2016年为15.12% ， 2020年前三季度已经达到30.48%的水平了。这比爱尔眼科的净利率水平还要高出一个台阶。当然，这跟爱尔有区别的是，通策采用的是内生增长模式。

文章图片
（核心财务数据表现，来源：Wind）
2016-2019年，公司净资产收益率（ROE）分别为18.17%、23.39%、28.66%、29.87% ，整体呈现一个攀升的态势，主要源于净利率水平的提升，可见公司的盈利能力是耿耿的。
总之，从财务数据上看，通策医疗是一家非常优秀的医疗公司。但未来业绩确定性和成长性又如何？我们接着往下看。
02
通策医疗口腔医疗服务营收占比94% ，具体又细分为4大业务板块，分别为种植、正畸、儿科、综合，贡献比例分别为17%、21%、16%、30% 。

文章图片
（口腔医疗服务按照科室细分占比，来源：西南证券）
种植、正畸、儿科三项客单价高，其中种植牙价格为5000-20000元/颗，正畸价格为5000-40000元/颗，而综合主要为基础治疗，包括龋齿、牙周炎、牙髓炎、拔牙等，大致为200-500元/颗。可见未来通策的机会在于提升前三项业务的增长。
看细分行业，中国种植牙占全球的市场份额仅为1% ，而欧洲是47%、北美28%、亚太（不含中国）15%相距甚远。全球范围内来看，万人均植牙数量最高的是以色列和韩国，达到600颗，与这些国家植牙纳入医疗报销政策有关。在没有报销政策的地区中，欧洲发达国家和美国的种植牙渗透率较高，大约有100颗，而我国目前仅7颗/万人左右。

文章图片
另外，中国牙齿畸形人群占较高达72% ，但实际治疗比例较小，仅占全部牙齿畸形人群的15.4% 。并且，普通正畸占据主导地位，而隐形正畸人数占比低，隐适美等欧美产品全疗程大致费用为3-4万元。
2018年，中国正畸与种牙数量分别为226万颗、236万颗，最近5年的年复合增速分别为12%、47% 。未来5-10年，正畸年复合增速将达到15% ，种植牙年复合增速为40% 。若按此增速增长计算， 2030年我国正畸与种植牙的数量将在900万例与6500万例。
现在我国正畸和植牙的渗透率仍然较低， 2020年对应渗透率分别为1.4%和1.3% ，按照上述测算， 2030年渗透率有望提升至4.7%和28% 。如果能达到上诉渗透率与增速，两个行业的市场分别为2025亿和8450亿，市场空间还是很大的。