江山欧派：“美化”业绩助力融资 1月12日

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1月12日，江山欧派发布2020年度业绩预增公告，预计2020年度净利润为4.44亿-4.7亿元，同比增长70%-80%；预计扣非净利润为4.17亿-4.39亿元，同比增长82%-92% 。
在收入大幅增长的同时，江山欧派的应收票据及应收账款也增长迅速，尤其2020年二季度以来，公司有较高比例的收入实际并未收到现金，然而此前销售收入和销售商品、提供劳务收到的现金并未存在明显差距，在此基础上公司还压缩了各项费用，业绩含金量存疑。江山欧派对业绩的“美化”无疑有助于可转债的顺利发行。与历史投资相比，公司此次募投项目测算投资金额更高，但预计效益更低，募资必要性有待商榷。
“美化”业绩
江山欧派是一家专业木门制造企业， 2019年以来业绩呈现较高增长，收入增速超过50% ，净利润增速超过70% 。 2019年、2020年前三季度，公司营业收入分别为20.27亿元、20.22亿元，同比增长57.98%、51.44%；净利润2.61亿元、3.12亿元，同比增长71.11%、73.77% 。
伴随收入增长，江山欧派的应收款项也在大幅积累。 2020年9月30日，上市公司应收票据及应收账款账面价值合计达11.71亿元，占公司同期营业收入的比例接近60%；较上年同期增长95.19% ，远远超过51.44%的营收增幅，这表明公司有一定比例的销售实际并未收到现金。 2020年前三季度，江山欧派销售商品、提供劳务收到的现金14.47亿元，明显低于同期营业收入20.22亿元；然而上年同期，公司相应科目金额分别为14.94亿元、13.35亿元，差距不大。
此外，江山欧派还压缩了个别费用支出。 2020年前三季度，公司实现营业收入20.22亿元，相比上年的13.35亿元同比增长了51.44%；然而同期销售费用为1.44亿元，相比上年的1.38亿元仅增长4.27% 。并且， 2020年前三季度，公司销售费用率仅为7.11% ，研发费用率为2.93% ，同比分别降低3.22个、0.95个百分点，说明公司收紧了各项支出。
应收账款大幅增加以及费用压缩，均有助于增厚江山欧派业绩，在努力“美化”业绩背后，江山欧派近日推出了可转债发行计划。
应收项目隐忧
【江山欧派：“美化”业绩助力融资】2020年11月23日，江山欧派发布公开发行可转债预案，拟公开发行不超过6亿元A股可转换公司债券，募集资金将投向“重庆江山欧派门业有限公司年产120万套木门项目”以及补充流动资金，拟分别使用募集资金金额4.2亿元、1.8亿元。
不过，从江山欧派目前的资产负债情况来看，此次发行可转债补充流动性对公司而言似乎并不是十分必要。截至2020年9月30日，江山欧派短期借款7254万元、一年内到期的非流动负债2908万元、长期借款7787万元，有息负债合计1.79亿元，而其账面上的货币资金有4.94亿元，公司账面并不缺钱。
实际上，江山欧派还有巨额的资金沉淀在应收账款和存货中，截至2020年9月30日，公司应收票据及应收账款11.71亿元、存货4.73亿元，两者合计16.44亿元，占总资产的比例达到47.21% 。
受益于国家住宅精装修政策的影响，江山欧派的工程客户渠道销售规模持续提升，自2017年以来工程渠道已成为公司第一大收入渠道。财报显示，公司近几年净利润增长主要来源于工程渠道收入的增长。
2019年，公司大宗业务实现营收16.84亿元，同比增长78.17%；但经销商渠道实现收入2.19亿元，同比下滑26.16% ，占比为10.8% 。相比上市前，公司收入结构已发生较大变化，可能是导致应收款快速增长的原因。
目前江山欧派工程业务的下游主要是恒大、万科等房地产工程客户，这些客户相对强势并且选择较多，公司对其销售模式全部为赊销，账期较长。
然而地产商的日子也并不好过。 2020年8月，监管层出台政策收紧房地产融资，新规设置“三道红线” ，即剔除预收款后的资产负债率大于70%、净负债率大于100%、现金短债比小于1倍，据此将房地产企业分为“红、橙、黄、绿”四档。
新规之下房企面临较大的资金压力，而话语权偏弱的上游家装行业回款压力更是大大增加。
上述变化导致江山欧派的应收款项增长迅速，应收款项周转率明显下降且明显低于同行。 2017-2019年，江山欧派应收账款周转率分别为7.80次、6.21次、6.38次， 2020年前三季度为4.41次；而同行的索菲亚2020年前三季度应收账款周转率为8.79次，美克家居为11.6次，我乐家居为5.15次。这是因为，索菲亚和我乐家居的收入来源主要是经销渠道，索菲亚2020年前三季度经销商渠道贡献收入82.1% ，大宗业务贡献收入仅14.4%；我乐家居2019年经销业务占比69.7% ，大宗业务占比仅18.09% 。