伴君终老|恒瑞医药：85倍PE，10年10倍，高ROE凭的是什么？

_本文原题：恒瑞医药：85倍PE ， 10年10倍，高ROE凭的是什么？
关于恒瑞医药，一直以来是医药界的明星股，众所周知的大白马股。当然，长期以来公司高高的股价和市盈率估值，也成了网友们争论的焦点，有人说公司高估了，也有人所公司的价值还没有得到完全体现。那么真实的恒瑞医药到底是什么样子呢？蔓清就接下来就会通过一系列的文章，从各个角度分析公司的财务指标，来还原真实的恒瑞医药。

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言归正传：今天主要讨论恒瑞医药的高市盈率问题。
恒瑞医药是市场的大白马股，长期以来享受非常高的估值，这是众所周知的事情。
如果有人想要低价买到恒瑞医药的股票，这10多年来，一次机会都没有出现过，我们先来看公司长期以来的股价走势：
图一：恒瑞医药股价周K线图

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图一是公司近10年的股价复权后的周K线图，可以看出公司10年来股价最大回撤发生在2018年，公司前复权后的股价大致从52元跌到36元左右，最大回撤幅度约为44% ，这基本上是恒瑞医药10几年以来的最大的一次回撤。
换句话说，如果你要等待恒瑞医药公司股价折半的时候购买，那是一次机会都没有。
当然，我们今天主要讲公司高市盈率的问题。
为什么恒瑞医药可以长期享受市场的高估值这件事情，需要从几个方面说起，我们先来看看恒瑞医药的历史市盈率走势图：
图二：恒瑞医药PE历史数值

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我们从图二可以看出，大约是从2015年开始，恒瑞医药的估值开始一路上行，截止目前，公司动态市盈率大约为85倍。
在2015年之前，恒瑞医药享受的市场市盈率估值和其他医药股没有任何区别，大约在40-50倍之间，这也是长期以来沪深两市的医药股的平均估值水平。
那么为什么2015年之后，恒润医药就可以享受到越来越高的市盈率估值呢？
蔓清认为，这得从两个方面的原因说起：
首先是2015年开始推行的药品集中采购。
关注过医药行业的股友应该知道， 2015年春节刚过，国务院办公厅发布《国务院办公厅关于完善公立医院药品集中采购工作的指导意见》。
《意见》指出：各省(区、市)人民政府要加强对公立医院药品集中采购工作的组织领导,2015年全面启动新一轮公立医院药品集中采购工作。到了今年8月，采购规模达数百亿元的第三批国家组织药品集中采购产生拟中选结果，不少明星药品给出了“跳楼价” ，同时，大量的具有创新能力的药企则获得了不错的定价权和高额的利润。
因此我们从图二中可以看出，恒瑞医药的市盈率估值也是随着集采的逐步落地实施也稳步提升的。我们知道，恒瑞医药自从上市之后，就开始从原以仿制药为主集中向创新药转型，经过10多年的持续研发投入，当前恒瑞医药拥有国内最多的创新药研发管线。
这是市场给予恒瑞医药高市盈率的主要原因。
那么除此之外，如果过我们把集采事件当成影响恒瑞医药的外部因素的话，还有一个内部因素就是：如下图所示。
图三：恒瑞医药的营收和利润增速

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我们从上图中可以看出，恒瑞医药的营收和利润在2015年发生了反转和加速，在经过前面几年的营收放缓以后，从2016年开始，恒瑞医药的营收增长速度开始提升，从之前的年均20%左右的增长速度稳步提升，当前营收增长接近35%的水平。分页标题
同时，恒瑞医药的净利润也随着营收的增长稳步向上，从2016年20%左右的年增长速度，稳步提升到当前接近30%的水平。
这是公司核心价值提升的内因。
所以这两个因素加在一起，使得公司的市盈率稳步提升。
那么恒瑞医药到底贵不贵呢？
如果按照当前创新药企普遍上百倍市盈率的平均估值水平看，恒瑞尽管是一家仿制药和创新药同步发展的公司，因此分开估值的话，公司的股价还是处于合理的区间的。
不管怎么说，公司当前全面的研发管线，是未来利润增长的保障。
关于恒瑞医药的市盈率估值，就写到这里，下面我们再讲讲恒瑞医药的净资产收益率的问题。

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净资产收益率，是衡量一个公司真实盈利能力的核心指标，尤其是在负债率较低的公司中，这个指标越加真实。
把净资产收益率和投入资本回报率两个指标结合在一起，会更加准确的判断出一家公司的实际盈利能力。
曾经有人问过巴菲特先生一个问题，说如果只留一个财务指标进行股票选择的话，你会看哪个指标呢？巴菲特的回答就是净资产收益率（REO），在巴菲特的选股标准中，老爷子认为只有ROE值长期高于15%的公司才是好公司。
而优秀的公司，则是ROE值长期高于20%才行。
我们知道，一个财务指标偶尔一两年达到优秀的标准并不难做到，但是在核心的指标长期保持优秀，则就没有那么容易做到。
比如利润率，大部分公司会随着市场的竞争而逐渐走低，收益率也会随着市场竞争和投入边际收益降低而逐渐降低。
而能够长期保持高利润率和高投入回报，则是非常少见的。
恒瑞医药就是其中之一。
先看图：

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上图是恒瑞医药近10年的投入资本回报率，净资产收益率和总资产收益率三项指标，由此可见，公司的净资产收益率长期保持在20%左右，近10年一直如此，由于公司负债率较低，所以总资产回报率和净资产收益率比较接近。
同时，公司的投入资本回报率则更高，也就是说公司的经营再投入所创造的收益率，比公司的净资产收益率还高，当然，这是因为公司的现金太多了，很多资金躺在银行吃利息，所以把收益率拉低了。
而公司的负债率，则长期保持在非常低的水平， 10%上下徘徊。

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考虑到公司的应付款项，其真实负债率则更低。
以上是近10年恒瑞医药的负债率和三项与盈利能力相关的收益率的走势图，如果我们把公司的时间拉长到20年来看呢？

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我们可以看到，恒润医药的净资产收益率是从2003年的7%左右开始逐步上升，在2005年达到15%左右， 2007年超过20%然后就持续稳定保持在20%上下。
同时，我们再看恒瑞医药的市盈率估值，也会非常有意思：

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从2005年开始，公司的市盈率从30倍左右开始上涨， 2007年最高超过100倍，后来稳定在40-60倍之间。
因此我们可以看到，市场给予恒瑞的估值几乎与净资产收益率这个指标完全同步。
这并不是巧合，因为长期看，营收利润这些东西短期内可以通过财务手段进行利润调节。
但投入回报长期确实实实在在的，很难作假。分页标题
当然，恒润医药能够长期保持这样的高利润和收益率，与公司从2003年之后转型做创新研发有关，从2005年期公司的创新开始贡献回报。

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同时恒瑞医药在2006年之后，其毛利润率就长期稳定在80%以上，这是公司之所以能够长期保持高回报率的主要原因。
当然，并不是说恒瑞的长牛之路就是因为这一个指标的原因。
实际上，所有财务指标都是结果的反映，而每一项财务指标，都不是独立的，而是相辅相成的，正因为恒瑞医药坚持研发投入，所以才能保持高毛利润。也正因为公司的高毛利润，所以才有高投入回报率，正因为公司的回报率高，所以市场才会给予高估值。
所以，这些都是环环相扣的。
节前我提出可以持一些股过节，那么，本周五开市后，在享受市场的片刻之欢的时候，宜控仓，等接下来的两天周末，视技术面与消息面的进一步明朗与发酵，再图谋在后一个完整周里施展腾挪之术，达到步步为营的结果。
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只是我们从财务的角度去了解一家公司，则会别有一番乐趣。当然，今天蔓清不判断公司的价值，这个是市场的问题。
【伴君终老|恒瑞医药：85倍PE，10年10倍，高ROE凭的是什么？】仅仅一个有意思的财务指标拿出来解读，我们可以多了一个角度来观察一家公司。了解其公司的真实价值。