作者 沈建光（京东数科首席经济学家、研究院院长）姜传钺（京东数科研究院宏观研究员）
5月12日 ， 国家统计局公布了4月通胀数据 。 其中 ， CPI同比上涨3.3% ， 较上月回落1个百分点；PPI同比下降3.1% ， 较上月回落1.6个百分点 。
由于供给加快恢复、需求改善迟缓、国际油价大跌等因素 ， 物价指标快速回落 ， 通胀风险消退；在二季度全球经济衰退、外需压力凸显的背景下 ， 通胀压力缓解有助于货币政策空间的进一步打开 。
供给恢复带动CPI回落
食品价格下行是CPI回落的主要原因 。 随着生产物流加快恢复 ， 食品价格同比降至14.8%（环比-0.9% ， 远不及季节性）其中 ， 猪肉价格同比降至96.9% ， 鲜果、鲜菜分别降至-10.5%和-3.7% ， 三者环比均明显弱于季节性 。 非食品价格降至0.4% ， 国际油价下跌以及新冠肺炎疫情持续压制非食品价格 。 其中 ， 能源相关（交通通信、居住）衣着等分项同比回落 。 核心CPI同比小幅回落至1.1% ， 处于历史低位 。

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猪价同比或进入下行通道 。 CPI的核心变量依然在于猪肉 ， 4月CPI猪肉分项同比96.9% ， 拉动CPI同比约2.36个百分点（贡献率约72%）但自2月中旬开始 ， 猪肉价格持续回落（相比2月高点降幅超过10%）同比涨幅也明显下降（去年10月以来低点）存栏方面 ， 3月能繁母猪存栏为2164万头 ， 连续6个月出现回升 。 此外 ， 猪瘟强度也有降低 。 根据4月19日农业农村部领导介绍 ， 3月以后全国陆续报告13起猪瘟疫情 ， 共扑杀1313头生猪 ， 较去年同期明显下降 。
不过 ， 在猪瘟和新冠肺炎疫情的共同作用下 ， 二季度猪肉供应仍面临较大压力 ， 猪肉价格可能出现反复 。 但随着基数快速走高以及产能不断恢复 ， 猪价同比或已见顶 ， 未来有望逐步下行 。
粮价输入性通胀风险可控 。 近期部分农产品国际价格大涨 ， 引发市场对国内粮价上涨的担忧 ， 而笔者认为这一风险可控 。 一方面 ， 对于海外价格显著上涨的稻谷和小麦 ， 中国的进口依赖度低、且库存充裕 ， 因此国内外市场的联动性不强 ， 国际涨价的影响有限 。 2019年 ， 中国稻谷、小麦的自给率高达98.5%和118.2% ， 库存消费比也达到85.1%和91.1% 。
另一方面 ， 对于风险敞口更大的大豆（依赖进口）以及玉米（库存下降）国际价格均由于供需宽松而显著走弱 。 2019年 ， 中国大豆的进口依存度达85.2% ， 库消比只有7.8%；玉米的库销比也降至46.8% 。 此前有报道称 ， 中国正考虑增加美国农产品进口（特别是大豆和玉米）在国际价格偏低的背景下 ， 这也将进一步抑制国内粮价走强 。
油价暴跌加剧工业品通缩
油价大跌影响下 ， PPI降幅加深 。 原油作为“大宗之母”涉及产业链众多 ， 是PPI定价的核心要素 ， 历史数据显示国际油价与国内PPI关联度高 。 4月布伦特油价同比跌幅高达74% ， 而中国PPI同比也降至-3.1% 。 细分行业来看 ， 石油及相关产业链PPI环比降幅最为明显 ， 比如油气开采、石油煤炭加工、化学制造、燃气生产供应、造纸、有色黑色加工等 。 此外 ， 油价下行也会通过交通工具燃料、水电燃料等分项拖累CPI非食品价格 。
工业品价格通缩仍将延续 。 疫情之下 ， 经济活动低迷使得全球原油需求大幅回落 。 据国际能源署 （IEA） 最新预测 ， 今年全球能源需求预计将降低6%左右 ， 创近70年来最大降幅 。 4月底开始 ， 由于OPEC+减产协议开始执行、主要消费国需求改善等原因 ， 油价触底回升；但从同比角度看 ， 未来一段时间油价仍将显著拖累PPI ， 预计接下来国内工业品价格将延续通缩态势 。
通胀继续回落 ， 货币政策保持宽松
综上所述 ， CPI方面 ， 受猪价同比见顶、消费恢复迟缓等影响 ， 年内CPI有望继续回落 ， 通胀压力显著缓解；PPI方面 ， 由于油价仍处低位、大幅反弹动力不足 ， 工业品通缩短期难以扭转 。分页标题
在笔者看来 ， 当前国内生产基本恢复 ， 而消费改善相对滞后、外需冲击逐步显现 ， 叠加中国长期面临有效需求不足的问题 ， 因此物价不具备大幅上行的条件 。 央行一季度货币政策报告对通胀的定调是“物价形势总体可控 ， 通胀预期基本平稳 ， 中国不存在长期通胀或通缩的基础”虽然报告中也提及“新冠肺炎疫情等因素可能从供求两个方面继续对物价形成扰动 ， 应保持密切监测分析”但当前“控通胀”的重要性或显著不及“稳增长”和“保就业”
对于政策而言 ， 通胀压力的缓释有助于进一步打开货币政策的空间 。 新冠肺炎疫情冲击之下 ， 今年全球经济衰退已成定局 ， 国内经济面临前所未有的 ， 尤其是二季度外需冲击接踵而至 。 结合货币政策执行报告中“加强货币政策逆周期调节 ， 把支持实体经济恢复发展放到更加突出的位置”的表述 ， 中国的货币政策将保持宽松基调 ， 灵活运用各项政策工具 ， 保障流动性供给、降低企业融资成本 ， 支持实体经济特别是中小微企业渡过难关；同时宽松的货币环境有助于配合财政政策发力 ， 尽快推动总需求的恢复 。
本文相关词条概念解析：
回落
回落是一个多义词 。 既可以指市场上物价的变化 ， 也可以指某物的位置变动 。 在2015年 ， 股市再迎“牛市”之际 ， 回落往往会对行情、股民的投资计划和股评人士的观点造成改变 。
【沈建光等，通胀继续回落，货币政策保持宽松】油价
【沈建光等，通胀继续回落，货币政策保持宽松】世界能源市场对政治体制兴趣不大 ， 他们关注的是稳定、稳定、再稳定 。 显然在这方面 ， 石油商人和经纪人们与对中东局势感到兴奋的西方舆论截然不同 。 以全球情况看油价与收入的比率可能更准确地描述消费者的承压现状 ， 比油价高低这样一个绝对值更有说服力 。 全球原油供给中断担忧情绪加剧 。 目前推动石油价格的有两点：当前局势和未来预期 。 按照国内成品油定价机制“十个工作日一调”原则 ， 国内油价在2015年1月26日再次迎来调价窗口 ， 预计本次汽柴油下调幅度为360元/吨左右 ， 折合每升约降0.26-0.30元 。 这是成品油调价史上首次“十三连跌” 。

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标题：沈建光等，通胀继续回落，货币政策保持宽松