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版权：来源  综合刘胜军微财经  ID:caijingknowledge、wind资讯

世界上最痛苦的事，不是“触底”，而是一直摸不到底。因为人类最恐惧的事情，是“未知”。

2009 － 2010 年的四万亿“猛药刺激”过后，中国经济就踏上了漫长的触底之旅。

（ 过去 10  年中国 GDP 增速 ）

2015 年是中国经济最困难的一年，增速首次破 7。2016 年又是很困难的一年。2016 年 GDP 第一、二、三连续三个季度 6.7%（这么巧？），第四季度勉强到了 6.8%，给人感觉“稳增长”的难度很大。因此，2017 年两会把当年经济增速指标定在了 6.5%。即使这样，政府还不放心，加了两个字：6.5% 左右。

相比 2016 年，2017 年的经济增速给人以梦幻的感觉：第一、第二连续两个季度实现 6.9% 的增速。那感觉，好比一只跌跌不休的股票突然连拉两个涨停板。

 （ 2016  － 2017 年每季度中国 GDP 增速）

说时迟那时快，曾经高呼“拿着党章入股市”、如今百万月薪的某君，再次大喊“新周期来了”。这么喊，也太不与中央保持一致了：2016 年 5 月“权威人士”在《人民日报》访谈中说道：

综合判断，我国经济运行不可能是 U 型，更不可能是 V 型，而是 L 型的走势。我要强调的是，这个 L 型是一个阶段，不是一两年能过去的。

问题是，如果不是新周期，6.9% 从何而来？回答了这一问题，“新周期”真伪自证。

真相 1：靠房地产。

2015 年是中国经济最困难的一年，虽然 GDP 增速 6.9%，但用电量增速只有 0.5%（你懂的）。

细心的人会发现，2015 年房地产投资增速创下十多年来历史最低值 1％。2017 年呢？1 - 11 月房地产投资增速达到了 7.5%。这有多重要？根据海通证券的研究：2016 年 6.7% 的 GDP 增长中有 2.4 个百分点是由广义房地产行业拉动起来的，对 GDP 增长贡献率高达 36%。

问题是，靠房地产拉动经济，势必导致房地产泡沫越吹越大。2016 年 10 月中央被迫对房价踩刹车，开始了新一轮房地产调控，这一效果预计将在 2018 年逐步显现。

真相 2：靠债务堆积。

2017 年标普、穆迪下调中国主权信用评级，主要理由是中国的企业债务风险过高。2014 年中国非金融企业债务占 GDP 比重高达 125％，为主要经济体第一名（这个第一实在没啥光彩的！），而这一比重，到了 2016 年底跃升为 165％。

在 2015 年底提出的供给侧改革五大任务中，“去杠杆”越去越高，效果是最不理想的。原因很简单：经济增长未能摆脱对信贷的依赖。

真相 3：靠国企。

2012 年之前，我国民间投资年均增速在 30% 以上，2012 年增速开始大幅下降，但仍高于国有企业的投资增速。2015 年末，民间投资占固定资产投资比重达到 64.2% 的历史最高点。

吊诡的是，从 2016 年开始，民间投资跳水、国有投资飞天，2016 年国企投资增速达到 19%，而民间投资增速只有 3.7%。这一投资领域的“国进民退”格局延续至 2017 年，民间投资占比 1 – 8 月降至 60.7%，从最高点回落了 3.5 个百分点。

(民间投资增速与国有投资增速)

真相 4：靠刺激。

四万亿过后，政府汲取了“强刺激”的教训。但从数据上看，中国迄今仍未摆脱对刺激的依赖。特别是近年来制造业投资持续走低，不得不加码刺激基础设施投资的力度来弥补。2016 年之后，民间投资增速出现了断崖式下滑，使得 2016 年成为历史上广义财政支出规模最大的一年。

在固定资产投资的三驾马车中，基建投资与制造业投资始终是强弱的两极：2016 年 1 – 12 月基础设施投资同比增速为 17.4%，制造业投资增速仅为 4.2%。2017 年 1 – 11 月基础设施投资同比增长 20.1%，制造业增速只有 4.1%。

所以，这样的 6.9% 增速，其实“质量不高”。

有人或许会问：钢铁、煤炭价格大幅度反弹不是复苏信号吗？答案是否定的。此轮“去产能”是通过行政力量强压的结果，主要是“去产量”而非“去产能”。一旦放松管制，产量就会像每轮房地产调控结束之后的房价那样迅速反弹。

所以，中国经济没有新周期，而是像国务院发展研究中心原副主任刘世锦所说的：

触底成功后，增长态势不会像有些人期待的出现 V 型或 U 型反转，而有很可能性是大的 L 型加上若干个小的 W 型。

理解了这一分析，才能明白中央在十九大之后第一次中央经济工作会议提出的三大攻坚战：

防范化解重大风险、精准脱贫、污染防治三大攻坚战。其中防范风险排在第一位。

2017 年，“灰犀牛”成为年度财经热词。

说到防风险,不能不谈金融。前些年的“脱实向虚”就像“狼来了”，实在是雷声大雨点小。2017 年政府终于痛定思痛，坚决出手：金融强监管成为贯穿全年的主线。

历史总是由偶然事件驱动的。触发金融监管风暴的是两个意外事件：

名不见经传的前海人寿居然几乎成功控制地产巨头万科，引发市场一片尖叫。轻取万科，放大了姚振华的自信，他把下一个目标投向了格力电器。

结果，姚老板栽在了“中国脾气最火爆女企业家”董明珠的一句话上。董明珠面对姚振华的进攻，大声呵斥：

“如果(资本)成为中国制造的破坏者的话，他们是罪人”。

这句标签式的反击应该触动了高层，最终引发了对万能险的整肃。王石真是不服董姐不行。

第二件意外是人民币汇率波动。原先，包括周小川在内的几乎所有人都感叹外汇储备太多了。

不料，2016 年下半年人民币急速贬值，央行被迫出手护盘，外汇储备从 4 万亿剧降至 2017 年初的 3 万亿美元。

央行不得不反思：外汇储备下降，一个原因是以万达、复星、安邦、海航为代表的企业在海外大肆收购。而这些企业之所以有钱，是因为大量举债。所以，央行认定，该整顿一下了。

2017 年 4 月，中央政治局集体学习把维护金融安全作为主题，这是第一次，信号意义非常明确。

7 月第五次全国金融工作会议举行，明确“金融回归本源”，国务院金融稳定发展委员会横空出世。

11 月，国务院金融稳定发展委员会举行成立后的首次会议。会后不久，一行三会发布《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见（征求意见稿）》，引发金融行业巨震。这一举动预示着“金融强监管”时代来临。参见本号文章“金稳委乱世出重拳，关系 14 亿人财富，应该让家人朋友都知道”。

伴随着金融强监管，“互联网金融”从一个十足正能量的词汇，转变为“负面词汇”，只有短短几年的功夫。

2016 年开始的互联网金融专项整治，意外被延期。这表明问题比当局想象得更要复杂。在业已开启的监管风暴下，不少 p2p 迅速转身“现金贷”，一时间大赚一笔。不料，校园贷“裸条”引发舆论风潮，导致彻底封杀，也引发现金贷企业生存危机。为了自保，趣店、拍拍贷等互金企业扎堆去美国上市。而趣店创始人一场高调的自我标榜，再度把现金贷推向了风口浪尖，引发监管不断加码。

2018 年 6 月被监管部门设定为 p2p 备案整改的最后期限，这也意味着未来半年，互联网金融行业迎来了“血雨腥风”的时期。

不仅如此，中国央妈还勇创全球第一：在全球率先禁止 ICO，率先禁止比特币等虚拟货币交易平台。时间将证明央妈与比特币哪个更牛。这次我站在央妈这边，参见拙文“中国央行全球率先亮剑，比特币滚下神坛 ”。

2017 年还有两项意味深长的改革宣布：

国家统计局宣布，在 2019 年实施地区生产总值统一核算改革。改革后，各省(自治区、直辖市)生产总值核算将从原来的各省区市统计局负责，改革为国家统计局组织领导、各省区市统计局共同参与的统一核算。

十九大报告不再提到 2020 年人均 GDP 翻番的目标，被中财办副主任杨伟民解读为“具有里程碑意义的事件”，这是否意味着 2018 年政府工作报告将取消经济增长目标？我们拭目以待。

回眸 2017 年的中国经济，数字尚好、质量堪忧，新周期只是梦呓。这一切，有待加快改革步伐，释放更多制度红利。

回眸 2017 年的金融行业，国务院金融稳定发展委员会横空出世，拉开金融强监管的大幕，2018 年仍将是强监管的关键一年。

无论你是企业家，还是互联网金融的淘金者，请从梦中醒来，面对现实。

如果2018年“非理性繁荣”见顶，如何全身而退？

距离金融危机长达十年，经济复苏加上宽松的货币政策，2017年全球

资产

见证了“金发姑娘”时刻，那么2018年呢？投资管理公司Algebris Investments 认为，投资者在2018年需要保持警惕的理由太多太多了……

理性繁荣继续？也有可能是非理性繁荣终结

2018年将持续“理性繁荣”的声音不断占领财经版面。不少经济学家和策略师认为，投资者不仅需求股市和债市收益，还不断押注低波动率等投资行为是理性繁荣的表现。认为2018年持续理性繁荣的分析师表示，波动率和

资产

估值相对较低；宏观方面，经济健康发展；央行可能将持续刺激经济，通胀仍将维持在较低水平。

Algebris Investments 报告称，有三个风险将打破“金发姑娘”状态：通胀回升、央行转向鹰派和地缘政治风险升温。

一、通胀“惊喜”：体验速度与激情

2018年，通胀水平为何会发生巨大的波动？

首先，财政刺激是第一大刺激因素。在2017年上半年，税改预期膨胀但在夏季有些气馁，税改在本月通过刺激市场。在欧洲，默克尔与马克龙竞选后的合作，也提供了类似的利好信息。2018年，德国更倾向于欧盟一体化的两大政党合并，对德国和欧盟经济层面的影响可能大过市场预期。

另外，中国在2012年-2016年一直扮演了全球通货紧缩的大引擎。2017年，人民币兑美元升值，意味着出口通胀有所上升，但被全球经济分析师忽略了。

亚洲的另一大经济体日本，官方最近已经考虑宣布在通胀方面取得胜利。

第二，需求增长为通胀加速。尽管利率已经数年维持在低水平。但在欧洲，银行信贷部门近期才开始增长，放款给实体经济。更多的信贷意味着更高的工资水平，通胀回升也就不再遥远。

第三，大宗商品的价格非常有可能大幅反弹。中国供给侧改革卓有成效，而OPEC 成员又急需提高油价。

Algebris Investments 表示，如果以上各种因素叠加，核心通胀将很快达到2%的国际标准，甚至更高。

二、央行变脸，将波动率“带回”市场

国际清算银行一直认为，全球央行的宽松货币政策对经济和市场产生了一些负面影响。例如，低利率容易让利率敏感的行业产生

资产

泡沫，同时扰乱资产配置等诸多不良影响。而全球大央行已经开始注意到这一点，QE规模缩减，并开始资产负债表正常化。

央行不得不对宽松货币政策保持警惕的另一个原因是，货币刺激政策在支撑经济复苏、创造就业机会的同时，扩大了社会贫富差距。这种贫富差距的扩大，不仅存在于个体，还存在与企业、行业以及地域之间。结果是，QE 施行变得越来越困难，阻力重重。

最后，央行不得不退出经济刺激政策，是为下一次经济衰退做准备。正如Wind 之前报道称，QT是为了下一次QE。因此，投资者需要警惕全球主要大央行更加收紧的货币政策。

央行货币政策转向，将引起市场的连锁反应。

市场已经适应了央行宽松政策数年，政策转向对投资者的影响将是绝无仅有的

三、政治风险

长久以来，Algebris Investments 认为市场最大的风险并不是市场本身，而是政治。贫富不均造成民族主义和政治分裂。

Algebris Investments 报告称，特朗普政府试图让美国重返工业时期的繁荣，英国试图回到大英帝国时代，都是无视经济规律。

从历史上看，尽管政治口号与现实相差甚远，但是政治口号对经济的影响仍然十分深远。

财政支出、贸易保护主义和军事活动，都可能成为低波动率和低通胀市场的不稳定因素。

美国方面，税改投票结果显示两党分裂（共和党51名参议员全票赞成，民主党48名参议员全票反对）。2018年，美国中期选举令人担忧。

Algebris Investments 预测，即使通胀还没有达标，美联储在2018年至少加息三次。特朗普税改将在资本支出和消费方面，为经济增长提供支撑；在2019年，美国的经济活动减少，税改还将发挥余热。但是在种族、性别方面，贫富差距进一步扩大，对经济增长形成阻力。

如果2018年的潜在风险都变成现实，如何全省而退？

一、改善

资产

组合中的流动性组合。例如，将所持的公司现金信贷转换成合成信贷头寸。信贷紧缩时期，现金信贷是央行的直接购买目标。合成信贷的流通性更好，在经济低迷时期也更好转手。

二、在提供系统性回报的

资产

中建仓。目前，只有希腊国债、欧洲银行债券和阿根廷、厄尔瓜多等主权债券比较便宜，且收益率很高。这也就是说，信贷交易给投资者的回报有限。

相反，

股票一般看来已经不便宜了，但是经过重新定价和风格反转的情况下，上升空间大。

三、对冲通胀预期上升、紧缩的货币政策以及政治风险。从系统上对冲风险是一种很昂贵的策略。经济学家Rudi Dornbusch 曾经说过

，风险可能比预想的来得迟，但比预想的来得快。

不对风险进行任何对冲，将是更昂贵的代价。

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