【东方固收小专题】小专题：高股息率股票股价与债市收益率的正相实际上

我国上市公司的分红率普遍不高，历年分红率中位数不超过1%。从行业分布来看，近三年平均股息率高于4%的23只个股以银行、交通运输、公用事业、消费类行业为主。

从收益和风险两个角度来看，高股息率股票具有一定的“类债券”属性。收益层面，这类股票的“高股息”特性和债券的“票息”有一些相似之处；风险层面，企业进入成熟期后业绩增速和股价波动都相对较低。

我们使用近三年平均股息率高于4%的23只个股构建了一个高股息率组合，组合近十年来归母净利润增速的波动性明显低于全部A股，从而能保证上市公司进行持续稳定的分红。股价波动率方面，2011-2017年高股息组合股价的平均年化波动率为29.51%，远远低于全部A股股价的平均年化波动率为51.11%。

对于长期投资的配置类机构，高股息股票的“类债券”属性使得其与债券之间存在一定的“替代效应”。以保险公司为代表的配置型机构是高股息股票的重要投资者之一，2017年年初排名前20的高股息股票中，有17只股票的前十大流通股东有保险公司的身影。

今年以来，高股息股票的股价和债券收益率呈现出较强的正相关性。以中国神华为例，年初中国神华的股息率为18.76%（以16年的分红除以17年年初的市值），17年以来中国神华的市值和国开债收益率的相关系数达到0.72；年初格力电器的股息率为7.16%，17年以来格力电器的市值和国开债收益率的相关系数达到0.76。

换句话说，一旦债市收益率大幅提升，短期内再大幅上行的空间不大的时候，高股息率的股票经常面临调整压力。

实际上，股息率反映了高股息股票的“票息收益”，我们也可以从股息率和债券收益率观察高股息股票和债券的相对配置价值。

我们以目前市场上股息率最高的前25只股票的平均股息率作为参考，可以看到，2016年全年高股息样本的平均股息率和国开债收益率都比较接近。

当国开债收益率超过高股息股票的股息率时，之后利率往往会出现阶段性下行，比如2016年4月、8月、12月。当国开债收益率高于股息率时，国开债相对高股息股票的配置价值凸显，配置机构买入国开债推动收益率下行，直至低于股息率，比较优势下降；当股息率高于国开债收益率时，在不考虑股价波动的情况下，高股息股票的相对价值凸显，配置机构买入高股息的股票推动股价上涨，股息率下降。

近期，国开债收益率出现阶段性下行主要是因为前期大幅调整后，国开收益率已经再次超过前25大高股息股票的股息率，相对高股息股票的配置价值得以提升。17年10月以来，国开债收益率大幅上行，11月22日首次超过股息率，之后国开债收益率小幅下行，目前已经略低于前25大高股息样本的平均股息率（9bp）。