三只松鼠恢复IPO 线下、出淘其实都不是重点究竟是要健康的公司还是要赚钱的企业。

根据证监会网站最新信息披露，三只松鼠股份有限公司更新预披露招股书。此前公司曾因经办律师变更而主动中止IPO申请，本次更新预披露招股书意味着公司IPO审核已恢复到正常状态。

在今年初三只松鼠宣布进行IPO时，业内媒体曾进行过一轮追踪报道，彼时多将关注重点放在“出淘”战略上，如两年内在100座城市开设100家体验店被解读为要加大线下布局。

今天我们又重新研读了新的招股书内容，作为线上起家的零食坚果品牌，三只松鼠虽然努力在进行多渠道建设，但若用“出淘”来概括其未来战略是极不客观的。

出淘不是目的自营平台抢夺份额

虽然招股书强调天猫的销量占比已经由2014年的78.55%降到2017年上半年的55.22%，但其实忽略了2016年度后天猫超市从天猫处分得了不少市场，如果加上天猫超市的市场，我们可以看到2016年天猫和天猫超市共占72.26%，2017年上半年为67.77%。

再看其他平台，综合自营和商城，京东平台自2014年至2017年上半年占比分别为：7.23%，10.45%，14.36%，18.89%，其中2016年和2017年自营平台占比由4.27%增长至9.92%，京东自营在今年上半年也超过了商城市场。

虽然天猫占比整体有了一定下滑，但我们必须清楚认识一点：三只松鼠是长在淘系，淘系在最初占比自然是最高的，其他平台的崛起会分流淘系，但不代表会降低淘系权重。

就目前情况来看，淘系依然是三只松鼠的最大出货平台，且自营电商的快速配送成为新的增长点，如天猫超市从2016年到今年上半年，市场份额提高了3.56%，京东自营也增长了5.55%。

为避免过分依赖单一渠道，扩展多方销售路径这在商业上是完全成立的，在2014年到2017年，前五大平台也发生了较大的变化，如当当网在2015年退出了线上前五销售渠道，1号店在今年上半年退出，唯品会由于推出了自营仓储，在今年上半年以4.05%的市场份额跻身第五。

长期来看，淘系和京东加上唯品会将坐实销售前五平台，且，自营式物流将成为销售的重要增长点，三只松鼠自己的App渠道基本也沦为鸡肋，再次证明自建官网的电商模式短时间内是很难走得通的。

这不仅意味着平台自营将会越来越分流商城份额，物流自营的效率也将成为平台之间的竞争点。

就此来看，我们不妨将三只松鼠的“出淘”理解为自营模式对商城模式的分流。

线下渠道扩张也不是为了摆脱线上

最近两年，淘品牌线下开店基本成了潮流，2016年裂帛的招股书中也表示要投入7000万开15家线下店，这在外界又被视为对线上模式的背叛，或有唱衰线上论调传出，认为线上已经不再是创业的热土。

诚然，由于流量的稀缺以及所带来的获客成本的攀升，线上的红利确实在缩小，但这并不意味着线上在失去吸引力。

我们再看三只松鼠的招股书，其对线下渠道的定义为：体验店。开店选址的标准为：网购普及率相对较低的二、三线城市中人口密集、基础设施完善的沿街商业广场开设着重于体验功能的线下体验中心。

这基本与电商企业的渠道下沉逻辑相同，目的为吸引非网购人群，通过线下体验店将用户吸引并沉淀至线上，完成用户的线上购物教育。

在此，三只松鼠的线下扩张战略基本完全是为线上服务，甚至销售并非其主要工作职责，这显然不是为摆脱线上，而是用线下来绑定线上。

但对营收有成长要求的公司而言，线上确实存在成长变缓的压力，从2014年到2016年，线上销售前五平台占比均在90%以上，且保持1倍以上的增速，但在2017年上半年近完成了26.1亿的销售业务，加之双十一以及年底节日拉动，2017年全年销售应该在60亿左右。

与2016年的39.6亿元相比，增速已经低于100%，有下降的风险。

为确保企业运营快速发展，通过网购程度降低的二三线城市的线下体验店，来获得线上增速，这才是三只松鼠的线下运营逻辑。

全产业链掌控压力依然巨大

在招股书中，三只松鼠也坦诚了接下来的面临的问题：1.产品同质化严重，多集中在干果和零售，虽然进行了花茶、果干等产品的尝试，但规模仍然较小，如花茶占比仅为0.68%；2.零售端受原材料价格波动影响较大，在招股书中，我们也发现三只松鼠个的采购模式相当大比例仍然依靠中间商在进行，议价权相对较低。

根据招股书显示，三只松鼠2014年和2015年毛利率分别为24.15%和26.93%，远低于同行业上市公司平均值则的43.06%和43.69%，毛利率是同行的60%。

以上问题若用一句话概括：产品规模化尚未使三只松鼠具备全产业链的把控力。

90%以上市场份额仍然集中在线上，且线上已经开始出现减缓的迹象，这对于正在寻求规模化增长的三只松鼠绝非是个消息。

这其实是个两难选择，若集中优势项目见过面临产品同质化问题，但若开放更多品类，则又阻碍了规模化发展。

我们再看招股书，发现三只松鼠的品类扩张战略已经趋于保守，采取以坚果和零食为主打，其他品类逐渐淡化的处理方式，在今年上半年坚果和零食占比高达89.65%，其中零食占比也达到了21.14%，其他品类如花茶、干果成下降趋势，果干虽然还在增长，但增速已经明显减缓。

不难发现，在面临产品同质化和规模化两大问题时，三只松鼠更倾向于解决规模化的问题，这有利于在接下来的运营中提高产品原产地直采比例，提高产品毛利，更容易变成一家强赚钱能力的公司。

但产品同质化的问题依然悬在三只松鼠的头上。

基于以上分析，所谓的“出淘”绝非是三只松鼠接下来运营重点，甚至线下渠道的增加也并非是为了摆脱线上，三只松鼠的问题亦不在销售端，而是重新回到商业的本质：究竟是要健康的公司还是要赚钱的企业。

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