锂电隔膜龙头星源材质：三大因素重回高增长 "

星源材质主营业务为锂电池隔膜产品，是我国做锂电隔膜最早的公司之一，成立于2003年，2008 年首条干法隔膜线量产，2014年首条湿法隔膜线量产，2016年在深圳创业板上市。

2017年由于公司湿法隔膜产能不足，干法隔膜行业行情不好，企业之间打价格战，导致公司业绩下滑了31%。虽然2017年公司净利润下滑，但营业收入和出货量还是上升的，2017年营业收入5.2亿元，上升3%，隔膜出货量量15,526万㎡，较上年度13,868万㎡上升12%。

经历2017年业绩低谷后，18年业绩迅速回升。一季度营收1.7亿，同比增长43%，归母净利8944万元，同比增长158%，扣非归母净利润为4637.38万元，同比增42.66%，大超市场预期。1季度出货量5950万㎡（2017年1Q为3100万平），同比增长超90%。公司预告上半年归母净利润1.27-1.40亿，同比增长79.16-96.77%，扣非净利润0.81-0.94亿，同比增长30%-50%，从公司一季度业绩来看，业绩达到预期目标难度并不大。

星源材质今年年初开始股价大涨，涨幅远超其他隔膜企业，最近几天受贸易战影响，公司股价回调不少，但公司基本面没有大变化，公司与同行业其他公司相比主要有以下优势。

一、隔膜产能，尤其是湿法隔膜产能扩张迅速

隔膜产品主要分为干法、湿法两大类工艺。干法隔膜技术成熟，安全性、稳定性高，价格便宜，目前干法基膜2元/平，湿法基膜3元/平，涂覆后价格4-4.5 元/平。湿法隔膜更为轻薄，可以协助电池实现更高的能量密度，与电解液浸润性好。

隔膜行业干湿法同时增长的情况将长期持续。干法隔膜经过性能改进，目前厚度可达到16um（主流厚度为20um），与湿法隔膜厚度差距缩小（湿法主流厚度为 12um+4um涂覆），同时干法隔膜孔隙率等性能均在提升，与湿法隔膜差距越来越小。中高端动力电池要求高能量密度，三元材料+湿法涂覆隔膜将快速渗透。随着国家补贴政策的持续退出，物流车、微型纯电乘用车等成本敏感车型，更注重性价比，偏向于干法隔膜。

星源材质是干法隔膜龙头，湿法隔膜扩张迅速。17年底干法隔膜产能1.8亿平，湿法隔膜合肥星源8000万㎡产能投产，产能达到1.1亿㎡，18年常州星源1.8亿㎡产能年底投产，湿法隔膜产能有望增加到2.9亿㎡。产能2020年有望达到13亿㎡，其中6亿㎡干法隔膜产能，7亿㎡湿法隔膜产能。产能扩张迅速，出货量得以保证。

二、产线更新换代，生产成本下降明显

隔膜产业投资大，产线更新换代速度快。星源材质现有干法隔膜和深圳的3000万㎡湿法隔膜是老产线，单平米产能投资大，而竞争对手上海恩捷多为新产线。干法老线的单平米产能投资 2 元、新线 0.8 元，湿法老线的单平米产能投资 6 元、新线3元，由于现产线很多是14年之前投资的老产线，投资过大，导致星源材质制造费用、人工费用等成本显著高于同行其他企业，星源材质湿法隔膜成本2.02元/㎡，恩捷成本仅有1.28元/㎡。

新增隔膜产能全为新产线，成本下降迅速。由于星源材质产能扩张速度业内领先，单平米隔膜成本下降迅速，而竞争对手大部分为新产线，成本下降空间小，毛利率可以保持稳定。2017 年星源材质毛利率 50.68%，下降 9.92 个百分点，但 2018 年1季度公司毛利率恢复至 53.0%，环比增加2.2个百分点，同比基本持平，毛利回升对于星源材质是业内少有的优势。

三、公司海外营收及占比高。

海外市场不受中国补贴政策影响，价格高且有利于公司对冲政策风险。公司是业内最先打入国际产业链的公司，也是海外营销占比最高的公司。2017年海外营收占比37%，近三年占比不断提高，目标是 2020 年公司海外客户占比达到 70%，是国内最具国际视野的隔膜企业。

公司产品国际竞争力强，海外客户包括LG、三星等。LG作为第一大客户收入贡献超过30%，2017年采购隔膜约6000万平，2018年已实现LG月出货量900万㎡。随着特斯拉等外企在中国逐步建厂，隔膜产品会优先选择星源这样已经打入国际市场的公司，这对于公司未来发展也是一大利好。

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