正文开始：

腾讯财经特约/华大证券首席宏观经济学家 杨玉川

从全球经济战场层面看，目前大致有两条主线：其一是美联储加息缩表（近日港元的大举流出，不过这条主线下的一个小分支）；其二是中美贸易战。

美联储加息缩表，这是一个老问题，实际上从美联储2015年底的第一次加息、开启本轮加息周期算起，距今已有两年多时间。传统上每一轮加息周期所产生的：环球资金流向美元、资金回流美国，新兴市场资金紧张、资产市场大跌的情况，本轮加息周期并不常见。 究其背后的原因，无非是美联储加息三心二意，利息加了两年多，总共加了1.5厘，较之以前动辄2、3厘的加幅，不可同日而语。

但是，美联储加息加得拖泥带水，却也不能完全怪美联储，根子又在本轮美国的经济复苏不给力，尽管美国政府和美联储花了九牛二虎之力，本轮美国的经济复苏始终是不阴不阳、经济数据时好时坏，通胀也迟迟达不到美联储设定的2%目标，即使在特朗普总统又是减税、又要搞基建的刺激下，美国2017年第四季度的经济增长也仅有2.9%，而最近白宫首席经济顾问库德洛接受CNBC访问时表示，美国今年首季经济增长可能疲弱，虽然他对今年余下的时间表示乐观。

特朗普总统的加税、投资基建计划，有可能是近年美国政府所能做的对经济最大的一次刺激，因为再过一两年，等减税造成的赤字扩大影响出现，迫使美国政府节省开支或者加税的话，美国经济的前景就更不明朗，加息也就更困难了。实际上，国际货币基金组织已经在批评美国扩大赤字了。因此，美联储加息的急迫性也就明显起来，如果错过了这两年经济较强的加息机会，以后还有没有机会让货币政策恢复正常状态就难说了。

以上就是美联储今年加息态度较为积极的大背景，在这个背景下，港美息差日趋扩大的现实逐渐地引起了越来越多资金的关注。由于联系汇率的关系，港元和美元之间存在无风险套利的机会，沽港元买美元，将港元存款变为美元存款，大概可以多赚1厘利息，就是吸引力所在。但是值得留意的是，虽然这个套利空间一直存在，但港元持续偏弱，直到最近才大举流出、需要金管局出手支持港汇，时间上却与中美贸易战巧合。

3月初由美国挑起的贸易战，虽然开始时面向全球，将美国的盟友和对手一网打尽，但逐渐的，美国的矛头越来越向中国聚焦，到最近，美国基本上图穷匕见，明眼人都看得出来，美国正在试图压制中国在高技术领域的发展，其目标就是阻碍甚至扼杀中国制造2025、将中国变为制造业强国的计划。

面对美国的挑战，中国毫不退缩，一方面，团结世界上大多数国家，用互利共赢的多边主义反对美国优先的单边主义，维护世界秩序，占领道德高地；另一方面，用对等报复的办法增加美国为所欲为的成本，让美国政府的贸易战打不下去；第三方面，国家领导人在博鳌宣布扩大开放，增加进口，给所有愿意与中国合作的国家获利的机会。

在中国有理有节的反击下，美国特朗普政府一时也找不到突破口，中美贸易战的形势暂时进入了胶着状态。

香港银行体系结余里的港元大举流出就是在中美贸易战进入胶着状态时发生的，从上周四（4月12日）起，香港金管局至19日共十三度入市，合共买入513.27亿港元，而香港银行体系结余预计到4月20日将降至1285.2亿港元，照这个速度，预计到下周末，香港银行体系结余就可能跌穿1000亿元，香港加息的机会大增。

实际上，香港资金总体仍十分充裕，外汇基金也有庞大资产，加上中国政府也不会允许对港元的恶意冲击，因此，港元汇率面临类似1997年亚洲金融风暴时冲击的机会不大，即使银行加息，相信幅度也十分有限，不至于从根本上改变目前的低息环境。但是，实际上受的冲击不大，与投资者心理层面的感受却可能未必一致。

翻查近期的港股走势，香港股市也是从上周四（4月12日）开始下跌的，时间上与香港银行体系资金外流相当契合，上证综指也是在同一天开始下跌的，而之前走势一直弱于港股的美国道琼斯指数，却一反之前的弱势，从4月12日开始了一波小涨势。

联系到美国商务部4月16日宣布禁止美国企业在7年内向中兴通讯出口敏感技术和产品，导致中兴股价大跌，中国股市里高科技板块受到沉重打击后，央行突然于4月17日宣布，从2018年4月25日开始，下调人民币存款准备金率一个百分点。消息公布后，4月18日香港恒生指数较周二上升约221点，上证综指上升约25点。今年以来一直强调去杠杠、减低金融风险，这个时候却突然降低一个百分点的存款准备金、放松银根，值得观察。

我们认为，由于证券市场具有较为直观、且影响广泛的特点，因此，在某种程度上具备了中美博弈晴雨表的作用，如果有一方证券市场在博弈期间出现剧烈动荡，明显对其博弈地位不利。

在这个意义上，需要警惕形成：“银行体系结余港元流出→股市下跌→投资者信心动摇→加剧港元流出→加剧股市下跌→加剧投资者恐慌”的恶性循环，如果投资者不形成自我恐吓的自相踩踏，考虑到金管局雄厚的港元资产，港元外流就没有什么大不了。港元结余下降到某程度后，港元利率开始小幅上升，自然缩减港元外流。

大体而言，令市场摆脱自我恐吓的恶性循环可能有两个方向可以考虑，其一是切断港元外流与股市下跌之间的联系，令港元外流变成孤立事件；其二是金管局主动考虑提高香港市场的利率水平，缩窄港美息差，吸引外资流入港元。

注意：现在公众号有置顶功能了，大家把微信更新到最新版本，点开“腾讯财经”公众号，点“置顶公众号”键，就可以将我们置顶了。此外，您还可以将腾讯财经添加到桌面，这样，您就可以第一时间发现我们。

来源：腾讯财经特约/华大证券首席宏观经济学家 杨玉川