盛世景集团高霖：退出难是根本问题，新三板的完善还在路上|50人本文为新三板改革50篇建言第十篇。"

两会前夕，读懂新三板密集采访50位学者、投资机构、业内人士，公司代表。请嘉宾为新三板改革建言献策，推动多层次资本市场的健康发展。

高霖，盛世景集团总裁助理、股权投资决策委员会轮值主任。

盛世景资产管理集团股份有限公司是一家全产业链的资产管理机构，核心业务包括私募股权、新三板投资、产业并购、策略投资、战略收购。

本文为50人建言新三板改革第十篇。在此，读懂新三板向社会广泛征集对于改革和发展新三板各种建言，欢迎有识之士不吝赐教。请在后台留言，读懂君会与您联系。

“融资功能在逐渐弱化，投资也越来越难，这就是新三板的现状。”

盛世景集团高霖认为这一现象的症结在于，退出难。“无法退出，新三板就难以成为一个完整、独立的市场。”机构无法退出，后续资金投资新三板的意愿降低，自然会导致企业融资困难。

不少优质企业纷纷离开新三板。公开数据显示，2017年全年共709家企业正式从新三板摘牌，其中600多家企业是主动摘牌。

对此，高霖提出三点建议：一是在交易制度改革之后，进一步推出精细化分层；二是降低投资者门槛，把活水引进来；三是上下各种政策配套要协调统一。

以下整理自高霖口述。

无法退出，新三板就难以成为一个完整、独立的市场

融资功能在逐渐弱化，投资也越来越难，这就是新三板的现状。归根结底是因为退出难。

新三板是一个完整、独立的市场吗？至少目前，我们还不能这样说。所谓完整的市场，就是投资者既可以在这里投资，也可以在这里退出，这样才是一个完整的市场，才会吸引一批市场参与者。

现在新三板主要的退出途径之一是“转IPO”，但“转IPO”并不是一个从三板退出的成熟机制。很多企业选择先从新三板退市，再去申请IPO，但相对于一万多家挂牌企业而言，这个比例还是相对低。

所以我认为，新三板尚未成为完整、独立的市场，仍在完善的路上，尚需持续的努力。

我们最开始对新三板的期待，是它能够成为一个具有流通性的市场，希望有一天我们可以抱着类似于二级市场买股票的心态去做投资：参考公开资料进行投资决策，低价买入、高价卖出。

但现在的新三板市场，难以满足机构的退出需求。同时，即使我们知道企业有公开信息，也需要派团队去现场尽调。这两点使得新三板投资与传统的PE投资并没有本质区别。作为投资方，我认为投资新三板标的的效率较传统PE的效率本质上并没有提升。

目前有两个问题，一是信息披露的质量不能令人满意，监管层已经注意到这个问题；二是流动性远远不够，没有体系化、规模化的资金持续投资新三板。

新三板是资本市场的改革试验田，对亏损企业要有耐心

目前体系化、规模化的资金投资新三板的意愿较低，很多企业融资困难。

这就需要监管层给大家创造一个完整闭环，大家才愿意把钱投进来。现在这个逻辑本身不完整，关键在于退出难。每个人都知道新三板很难退，就造成投资者少，最终的结果就是新三板企业融资困难。

除了退出难之外，现在新三板的监管规则也过于严苛，对于某些发现的问题，采用的是“一刀切”。我认为新三板市场需要有一个包容度高的环境。

如果因为行业中个别企业的所作所为不符合监管层的政策导向，就把整个新三板市场某些板块集体限制甚至扼杀，这样的做法是欠妥当的。合理的做法应该是整顿治理，对大家进行一个政策的宣导。

我们认为新三板是资本市场改革的试验田、高成长企业的发源地、上市公司并购重组的选秀池，对于那些暂时亏损的企业要给予耐心。

我们投资一个企业，最应该关注的是它的成长性，而不是要它一定要上创业板，或者中小板。就像亚马逊，虽然上市20年来绝大部分时间处于亏损状态，但依然受到了华尔街的热烈追捧，而它也终于实现扭亏为盈，回报了投资人多年的信任。

新三板市场有没有能力孕育未来的BAT，其实就是看新三板市场对亏损企业的态度。

中国有没有诞生伟大的企业？答案是肯定的。

腾讯最大的投资人是南非MIH基金，阿里最大的投资人是软银……共性就是，这些中国最优秀的企业、最好的企业家，我们中国自己没投，为什么？原因之一在于它们不适应当前A股的上市制度，按照A股的上市标准，它们无法上市，何谈退出。就是这样一个简单的逻辑。

所以，我们要建立多层次资本市场，而不是唯利润论。

期待推出精细化分层、降低投资者门槛

新三板目前最重要的问题，就是退出问题。退出难已经造成了很大的影响：

导致优秀挂牌企业流失；

导致投资机构不敢大规模布局；

优秀企业在新三板挂牌的热情渐冷；

而且，今年马上还将有很惨烈的现象。新三板的私募融资高潮是在2015年，正常情况下，很多在2017年下半年就已经到期。在那样的市场环境下，不少机构会选择延期。

但是通常情况下，延期最多延一年。根据目前的新三板市场情况，相信大部分机构会选择退出，我们认为2018年下半年会杀出一波“带血的筹码”。

但我们还是会坚持布局新三板。

首先，我们认为新三板毕竟是一个有公开信息的市场，创新层企业的财务信息在持续优化，标准也在提高，我们认为未来披露的信息质量会越来越高、越来越有保障。

第二，虽然新三板优秀企业在减少，但是企业的平均质量较未挂牌的企业要高一些。

第三，我们对政策调整有信心，我个人不认为新三板会倒退，虽道阻且长，但新三板还是会向前走，因为这是一个有潜在活力的市场。

我们期待在本次制度改革之后，监管层会比较快地推出精细化分层，这样可进一步落实差异化政策；期待能够在增量上调整，降低投资者门槛，把活水引进来，真正实现买者自负；期待上下各种政策配套协调统一，避免走一步退两步的情况发生。

文 | 马一文谭盼雨

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