同股不同权只差临门一脚，H股先行一步A股正快马加鞭欢迎关注新浪港股"

2月23日，港交所正式公布了新兴及创新产业公司赴港上市的第二轮市场咨询方案。对于未有盈利的生物科技公司、同股不同权架构公司以及欲将香港作为第二上市地的公司，赴港上市的前景变得更加清晰。与此同时，A股市场的相关改革也在快速推进。

香港交易所集团行政总裁李小加说：“过去几个月，我们集思广益，凝聚共识，已经向拥抱新经济、提升香港金融中心竞争力迈出了重要一步。今天，我们就上市规则的细则咨询市场，希望增强香港对于新一代公司和投资者的吸引力，为香港股市注入更多活力。”

李小加还表示：“这一重要改革将让香港的资本市场与时并进，更有竞争力。我们感谢所有市场参与者的支持，希望大家积极参与本轮咨询，帮助我们完善新的上市规则。”

联交所建议新增分别的《上市规则》章节分别落实生物科技，不同投票权架构及新设便利第二上市渠道三项建议。

未盈利生物科技公司市值最低15亿港元

此次，港交所在方案中建议，就从事医药（小分子药物）、生物制药和医疗器械（包括诊断）生产和研发，但尚未盈利或未有收益的生物科技发行人的上市合适性提供了具体指引。其他生物科技产品制造商是否适合上市，将按个别情况考虑。

咨询方案强调，拟吸引那些以研发为主的生物科技公司赴港上市，且上市前12个月一直从事核心产品的研发，必须拥有其核心产品相关的专利，且在建议上市前至少6个月得到至少1名资深投资者提供的相当数额的第三方投资。此外，相关公司上市时的最低市值需达15亿港元。

同股不同权400亿港元市值门槛

港交所表示，由于根据建议的生物科技章节申请上市的发行人尚未通过主板要求的财务资格测试，对投资者来说有额外的潜在风险。故此，建议方案包括详细要求以厘定申请人是否适合上市，并且有更高的市值和加强披露要求，以及限制主营业务的重大变动。

至于采用不同投票权架构的创新产业公司，建议方案紧密延续咨询总结所拟定的上市制度发展方向。申请上市的发行人须证明其具备适合以不同投票权架构上市的特点，包括公司性质，以及不同投票权受益人对公司的贡献。由于不同投票权架构涉及一定的潜在风险，联交所在建议方案提出了详细的投资者保障措施，包括限制不同投票权权力、保障同股同权股东的投票权、加强企业管治和加强披露等要求。

此前正是因为同股不同权问题，阿里巴巴不得不舍弃香港远赴纽约。在BATJ公司中，大量存在同股不同权的现象。比如百度的李彦宏虽然占股16.1%，但是B类普通股享有1：10的投票权，从而掌控了百度公司60%以上的投票权；刘强东持股京东15.8%，却拥有80%投票权。

香港交易所集团监管事务总监兼上市主管戴林瀚说：“自咨询总结公布后，联交所与证券及期货事务监察委员会及其他相关人士磋商，以进一步完善及制定适当的投资者保障。”

据香港经济日报报道，内地手机制造商小米盛传是首批以同股不同权形式来港上市的公司之一。港交所行政总裁李小加解释投资者保障时，也不自觉地提及小米创办人雷军。

来港第二上市面对高市值成熟公司

有关第二上市的新章节，联交所希望在便利受海外监管的创新产业公司来港作第二上市的同时，为投资者提供合适保障。故此联交所建议三类在合资格交易所上市的公司可循新的第二上市渠道上市：(i) 咨询总结公布前已在英美两地合资格交易所上市的大中华公司；(ii) 咨询总结公布后才在英美两地合资格交易所上市的公司；及 (iii) 非大中华公司。

此外，香港交易所集团行政总裁李小加回复记者提问时表示，本次上市咨询所提及的未有收益的生物科技公司、非传统管架构公司以及来港作第二上市地公司，对于未来纳入港股通标的以及交易，目前港交所没有拟定特别的标准，还是沿用现有的指数纳入标准。

在记者问答环节，李小加还谈到了自己的困惑：上市规则改革，是否应该把门槛放高，还是把门槛放低。大公司普遍希望提高门槛，但是融资需求强烈的中小公司又希望降低。比如这次改革涉及的生物制剂发行人，限定在通过第一阶段的临床实验，这个阶段比第二阶段更需要资金支持，但风险也大，需要看医药监管审批结结果。当然，即使最严格的审查也不很难完全把坏公司排除在外，所以需要公司充分披露，市场自己也要负起责任。

香港交易所集团监管事务总监兼上市主管戴林瀚说：“自咨询总结公布后，香港交易所与香港证券及期货事务监察委员会及其他相关人士磋商，以进一步完善及制定适当的投资者保障。”

港交所预计4月下旬将刊发咨询意见总结，相关《上市规则》生效及开始接受上市申请，比此前预计时间提前两个月。李小加表示，前期市场咨询已经比较充分，加上市场发行需求，因此提前了。

本轮市场咨询为期1个月，到3月23日截止。咨询完结后，《上市规则》的修订还需经过香港证监会董事局批准。

A股面临同样困局

要顺利对接新技术新产业新业态新模式的独角兽企业在A股融资上市，还需解决多重难题。

一是盈利门槛。我国的《证券法》对公司上市设定了明确的盈利门槛，如A股主板上市需要连续三年净利润超过3000万等。不过，由于互联网行业特殊的业态以及强竞争环境，很多企业在上市融资之时难以满足国内证券法所规定的盈利门槛要求。

相比而言，纳斯达克等海外证券交易所对企业的经营门槛要求则要宽松得多，更看重的是互联网企业的高成长性和市场份额，而不拘囿于一时的亏损。例如，推特在2012净亏损7940万美元，但在2013年成功上市。京东、去哪网等中国企业在美国上市的时候也是净亏损的。

二是股权的VIE架构。据不完全统计，赴美上市的中概股中有60%的企业采用了VIE结构，其中互联网行业VIE结构占比几乎接近100%。

由于互联网公司在创业阶段需要投入大量资金，而又难以从银行等传统金融机构获取融资，所以不少互联网企业经过几轮融资之后股权结构中往往都有海外风险投资机构的身影。同时，为了绕过对外资的行业限制要求，不少互联网企业选择采取离岸注册可变利益实体结构（VIE）的形式进行运作。

例如，BAT三家巨头就都采取了VIE结构，源头是各自在开曼群岛注册的一家离岸公司。这种公司治理架构到了公开募股阶段则与国内相关上市规则产生了冲突。另外，海外上市也方便于前期外资风投资金退出；而如果在国内上市的话，受跨境资金流动管理的限制，前期外资风投资金的退出程序则要复杂得多。

三是同股不同权问题。《公司法》第一百零三条规定，股东出席股东大会会议，所持每一股份有一表决权，该规定是同股同权的法律基础。

A股市场改革正快马加鞭

新春伊始，包括交易所在内的多个监管部门、监管人士纷纷赴京沪深等地调研高新技术企业，听取互联网、智能制造、生物医药、生态环保等领域企业对资本市场更好服务创新创业的意见建议。

早些年那些无奈离开A股而选择境外上市平台的百度、阿里巴巴、腾讯、京东等互联网高科技企业，实属“肥水流了外人田”。业内人士指出，监管层正在酝酿新政，通过一揽子政策改革以提升我国资本市场体系的制度包容性、市场承载力和国际竞争力，力争把第二批中国高科技企业中的优质企业留在国内，让好企业尽快上市，让融资者得到更快发展，让投资者得到更多回报。

自1月初证监会主席助理张慎峰带队赴北京市中关村科技园区调研座谈之日起，监管层对高科技企业的密集调研就开始了。

调研内容多是了解企业的发展历程和所掌握的核心科技技术，以及对接企业融资诉求，为下一步推出的一系列以发行上市制度改革为核心的监管新政奠定基础。此举若推出，无疑将解决困扰A股多年的“独角兽公司纷纷远赴海外上市”的难题。

从张慎峰提出的“一些长期悬而未决的难点、痛点问题，需要拿出更大的勇气和魄力推进改革，大幅提高市场核心竞争力的改革已显得迫在眉睫，要以时不我待的精神与时俱进地提升我国资本市场体系的制度包容性、市场承载力和国际竞争力”，到证监会系统2018年工作会议上提出的“以服务国家战略、建设现代化经济体系为导向，吸收国际资本市场成熟有效有益的制度与方法，改革发行上市制度，努力增加制度的包容性和适应性，加大对新技术新产业新业态新模式的支持力度”，证监会高层已就改革举措达成共识。

在交易所层面，上海证券交易所副理事长张冬科表态，积极拥抱新经济是今年上交所的重点任务，要通过实施“新蓝筹行动”，支持新一代的 BAT 企业成长；深交所副总经理彭明也透露，针对创新创业型的高新技术企业的盈利特点和股权特点，将推动优化 IPO 发行上市条件。证监系统频频释放信号，表达出支持新经济发展的决心。

在监管表态之外，一些实质性的监管动向也值得关注。奇虎360借壳重组上市、富士康宣布IPO，这是A股IPO变革的先声，是A股增加IPO适应性包容性、让新BATJ留在国内上市的实际行动。证监会最新披露的信息显示，富士康招股书在2月22日已进入“预披露更新”状态，富士康的IPO之路快步推进。

来源：wind