贾康：深耕货币基础理论认知风险和危机（本文系贾康先生2018年02月10日下午

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（本文系贾康先生2018年02月10日下午在金融科技与共享金融100人论坛高端圆桌讨论暨王永利博士所著《穿越危机世界剧变的中国选择》迎春读书会上的发言）

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谢谢邀请我参加今天的闭门讨论会。前面嘉宾的发言听后很受启发。我也是感觉在当下氛围里讨论王永利行长这本新书，很有意义，在里面讨论的穿越危机命题，正符合当下大家所感觉的：是不是又有点危机迎头的压力了？

前几天我在开会的路上接到《新京报》采访人员电话，一个劲追问，说今天股市崩盘的形势和原因应怎么样来评价？当时我完全不知道有“股市崩盘”形势。我反问：你们听到有什么背景吗，采访人员说似乎就是美联储换了掌门人，新掌门人的取向是不是更带点激进色彩，不是鸽派，而是鹰派，大家担心美联储升息的力度超出预料。我说只是这么一个事情，不足以解释现在所说崩盘的压力啊。现在又已经演变了好几天，网上看到说什么的都有，有的引用已经去世的讲康氏长周期的周金涛预测，说2018年是一个坎儿，虽然说的话也不是很清晰，但是强调2018年的特殊性——一般人认为，这又让他预测准了；还有说就是前几天血月亮预兆着出大事……什么说法都有。我是真没有想透，如果从美国整个经济基本面来说，正处于复苏后的升息通道，虽然特朗普带来政治方面的变化等等因素不很清楚、不太确定，但是经济运行方面，我觉得他主打的减税和基础设施建设升级，是很靠谱的，已经引导市场预期在最近的两三个季度表现出很有支撑力的增长。怎么突然一下，来了大家恐慌心态合成的巨大利空和这样一个股市上的大震荡？在全球化背景下，美国牵一发而动全身，中国股市一直在晃晃悠悠过程中，有点牛的气象都是很短的，熊一来就很长。这次又是，跟着美国的股市，中国的股民非常悲惨了——这几天又是网上各种各样的话都出来了。我自己真的还解释不清楚，为什么一下到来这样一个情况。要从这个角度来说，中央前面一段时间特别强调防范风险，似乎又特别有所指了。但是我并不认为中央当时已有如此具体的预测，或者说，越强调防范危机冲击，这么一个冲击就真的到来了？所以还是要观察。凭着过去观察的经验，我总觉得如果处理得好，美国的基本面还是能够支撑住的，这次震荡当然是冲击，但不至于重演2007年次贷危机引起全球金融危机。这是否只是我自己的良好愿望？大家还都在观察，现在还无力再做展开的细致分析。

借此机会，我们作为研究者，希望在混沌的局面里，总结一下应该总结和加深认识的框架和线索。我认为王永利行长的书，以及在网上已可搜到的经济观察报上他关于记账清算与货币金融裂变的文章，都有理论密切联系实际方面特别的研究成果份量。金融问题，的确需要从货币开始，延伸到金融、风险与危机（包括金融的与经济的危机）的分析，一步一步推到生活图景中，力求形成全面、深刻的认知。

我当年在恢复高考后得到机会上大学，曾细读资本论，研讨政治经济学，其中讲作为一般等价物的货币，有五大功能，到现在来看这个认识框架还是有用的，但是解释上就不可能一模一样，应与时俱进了。“价值尺度”，是观念的就可以了，并不一定是真的把货币摆在旁边跟着比。到“流通手段”，就必须是实实在在的货币购买能力才能够做媒介，才能形成商品流通。到了“支付手段”，又更多展开了它的作用空间，支付很显然是要完成交易，而现实生活中过去早已说到的“商业信用”赊销赊付，就有了跨空性质，有时间差了。再说到“贮藏手段”，过去曾认为只有贵金属才有贮藏手段功能，现在看来不对了，各个国家都有外汇储备，不就是以所选择的储备货币充当贮藏手段吗。所谓“世界货币”，在全球化时代来说，即是世界公认的财富代表，一般人认为，世界上财富代表的头号选择还是美元。从这个角度来说，永利行长的思维线索我觉得非常值得我们肯定，是从基础理论层面的货币开始，一个一个环节往深化认识上面推，追问经济的货币化为什么引发危机。

从货币史上锁定“货币天然是金银”说起，一开始贵金属均质化，计量便利，好携带，有在交易中易受信任的特点，这个信任到位以后，主权国家铸币的时候可以基于信任，往后降低其成色，实际上就是含金量“掺水”，趁机收取“铸币税”。听任“劣币驱逐良币”，然而功能仍然可以发挥，说明大众仍然接受“劣币”。到了与贵金属脱钩后，纸币，电子货币，发行的主体同样会有这块称为“铸币税”的利益。如果说美元是世界上最具代表性的硬通货，它的地位演变过程中，最关键的转变，就是在二战之后，美国在真正确立世界头号强国地位的节点上，以布雷顿森林体系，把美元当做贵金属黄金的标准替代物按35美元1盎斯固定价格可随时兑换。但是后来到了七十年代初，石油危机发生后，撑不住了，居然让美国当局硬生生耍了一个大赖皮，就放弃了美元与黄金的挂钩，宣告了金本位制演变为准金本位制之后的完全谢幕，竟然全世界又不得不接受它。这是很有意思的人类历史发展上的一个重要转折点。其后再没有跟黄金直接挂钩的硬通货了，但是美元还是现在全球最主要的硬通货。以全球各主权国家货币在国际经济活动中使用的占比概念来衡量，美元占的份额接近80%，欧元只占百分之十几，日元只有几个百分点，人民币零点几。这些有关于货币理论和实践的认识，非常值得我们与时俱进，来进一步分析解释它。

我注意到网上有一个说法：货币的本质是信任。我觉得有一定道理。如果按照现在区块链的说法，以后这个信任不一定与主权国家的政治权利对接了，也不一定要求与作为货币调控当局的央行对接了，如果以后区块链真的能达到社会信任，是去中心化而毫无异议的、非常确切的信任，自然而然跟着的就是改变金融生态和钱物流通系统。当然现在说这个境界，还为时早了一点，但是至少现在已经看出这个挑战了。

在我们已经延伸出的“主权货币”的线索上来看，美元的全球霸权之所以现在仍然不可动摇，我觉得说到底就是，一旦全球风雨飘摇，从经济角度来看的大危机，再推展到极端的情况假设出现大规模战争，包括像核战威胁这样的局面，人们选择避险资产，首先是依照哪个本位？其实这就是信任度的衡量。美国人自己的金融深化曾走过了头，造成次贷危机和世界金融危机，但是危机发生后，为什么大家还是首选美元资产作为避险资产呢？就是衡量来衡量去，别的币种资产的信任度和安全性都不如美元，美元后面，当然是以美国的综合国力和军事实力为后盾。

这个认识框架，对应着我们实际生活中的信用。经济社会中使用货币尺度来交易，有赊帐赊销，有了王行长说的由现金清算变成记账清算，这就产生一个跨空的时差，在跨空的视野下，跟着又有银行发挥其独特的作用去处理时间差和信任感的问题，来形成信用链条，经过多年发展下来，常规的种种金融工具，已相对成熟，在间接金融旁边，又发展出现在至少在发达经济体相对成熟的直接金融市场。再往下的发展，这种信任的建立与新科技创新大潮而展开的可能性，当然又是我们需要密切关注的。

于是风险和危机因素孕育其中：在现实生活中的这种“信任”，受到什么样的威胁以后，可能一下子信任感陡降，那就是风险因素的显性化，一些风险点的矛盾暴露，如果形成普遍的情况，是否就是形成了系统性风险？如果某种情况下，原信用维持的资金链已不能靠相关的手段维持，（王忠民理事长专门说到对信用风险认知太一维化的问题，因为已经有那么多手段对冲风险，淡化风险，缓释风险，形成了这样多维的机制），如果在这个运行中间出现明显的一起失灵的情况，是不是就是系统性风险呢？不能一起以信任感维持基本的资金链，而出现社会主资金链的显性风险，是不是就是系统性的金融危机？对这些，我感觉到非常值得研讨。

如果从原理层面开始，再到技术层面，把亚洲金融危机和世界金融危机，以及眼下的困惑连在一起，做深入探讨，理论服务于现实的意义我觉得马上就凸显出来了。现在不可能一下子解释所有的关于风险这方面的疑问，但是至少我们的认识已有深化，在这个深化基础上，又可以使我们更好地联系实际，联系中国现代化过程中的推进金融创新，同时在金融创新中发挥金融功能和竞争力作用的同时，尽量有效地控制我们的金融风险和经济风险。追溯认识源头，我想试总结一下：货币的本质应认为是市场交易活动中的“信任”与“便捷”，当今世界，货币已完全跨越了其“天然是金银”的发展阶段，电子无形货币、移动金融的时代已经到来，风控的挑战、危机的考验，也如影随形。

我想起上大学的时候，我们班里有一位同学拿来一份当时薛暮桥老前辈手写的关于货币认识的文本，主线是说马克思讨论的货币五大功能怎么认识和解释。薛老觉得需要在发展中探讨和解释，但似乎在他有生之年，这个探讨文本并没有公开发表出来。我们现在于生活中，显然还要延续这个视角上进一步的深化认识。坚持马克思主义，还必须发展马克思主义，而且马克思主义的认识与其他的经济学研究成果是完全可以打通的，我们现在已有了这么丰富的关于货币金融学、关于对金融风险防范的积累起来的知识，完全可以作打通的深化探讨。

主持人（俞勇）：谢谢。贾康老师从历史角度研究金融风险问题。如果长期来看，包括甚至可以拉长一点，我曾经做过一个研究，就是股票它和长期的宏观层面是没关系的，它是代际关系。如果看一个点，是得不到一个可靠的结果。第二个，我同意现在的基本面确实不错，但是最近的股市，就是美国股市会出现这种情况，一个对加息预期过度反应了，美联储这个。第二个，基本面比较好。第三个，可能前期美股估价过高。同样反到我们这儿来看有同样的问题。

我想问一下贾老师，穿越危急，中国的选择，很重要的是根据中国十九大，中央经济工作会议这些精神，一个是防范风险，一个是防范地方政府债务风险，贾老师长期在财政口深耕这么多年，能不能这个跟我们分享一下。

贾康：这是大家现在关心的问题，我自己关于这方面的一些基本认识，大家感兴趣可以搜一下公众号“贾康学术平台”，就可以搜到我认定的发言整理稿。另外我的微博上前两天也已挂上了。主要的思路，我感觉先要判断当下大家这么看重地方债，到底是担心地方债的哪一部分。我不认为是担心官方公布的2017年底16.47万亿元那一块。那一块是比较阳光化的，在整个年度GDP里，也就是相当于20%，或者20%出头。加上有统计依据的中央层级的国债，整个中国公共部门的负债率显然是在安全区内的。那么为什么现在这么紧张？我感觉可能最主要的，是大家担心这几年大力发展的PPP，是不是造成了所谓新的巨额地方政府隐性负债。但是这方面我专门做了一些分析，PPP这方面担心所的明股实债，兜底条款带来政府无限责任，还有管理部门认为应该排除掉的拉长版BP，以及地方财政承受能力是不是要突破天花板，一一分析下来，我认为没有那么严重的问题，不要弄成风声鹤唳。当然这方面需要防范风险，但现在有一种倾向，当前大家关注地方债有无问题，有整个管理部门体系里的特定氛围，争相表明自己坚定贯彻中央控风险、去杠杆的精神，而一定要在自己工作岗位上表明是怎么回应中央精神的。一起讲防范风险，而不注重再进一步区分什么叫系统性风险，什么叫风险点。其实金融的风险无处不在。PPP投融资里，我也不认为地方政府可以完全撇清相关负债风险的关系，因为是一起来做投融资，合作伙伴间怎么可能把所有的负债都推到企业那边去，而政府撇清干系呢？应该更好地在这方面把风险认知水平提高，并加入国际合作，在PPP机制的资产负债表规则上，划清资产、负债的主体界限，这应该是风险中的阳光化和疏堵结合，疏更重于堵。我不太明白为什么当下社会氛围是对地方债认为再不防就大祸临头，似乎还不到这个状态，是不是有矫枉过正的可能性。一旦到了中央特别强调防范风险的时候，管理部门都是层层往上看领导眼色，领导给一个意向，大家一起讲怎么贯彻，一起以防风险为最关键的要领。实际到了地方的工作层面上，就是使地方同志感觉为似乎PPP要叫停。我反复说不可能叫停。点刹车是可以的，也正好稳一稳，总结总结经验，做好防范风险的事。但是总体上还是应把握住继续创新发展是必然的选择。实话实说，现在实际工作场景中没人敢提创新了。因为PPP是感觉动辄得咎，不敢动了，但是希望不要在这方面走过头了，特别是应当防止造成一大堆半拉子工程。

贾康介绍

第十一届、十二届全国政协委员、政协经济委员会委员，华夏新供给经济学研究院首席经济学家，中国财政科学研究院研究员、博导，中国财政学会顾问，中国财政学会PPP专业委员会主任委员，国家发改委PPP专家库专家委员会成员，北京市等多地人民政府咨询委员，北京大学等多家高校特聘教授。1995年享受政府特殊津贴。1997年被评为国家百千万人才工程高层次学术带头人。曾受多位中央领导同志邀请座谈经济工作（被媒体称之为“中南海问策”）。担任2010年1月8日中央政治局第十八次集体学习“财税体制改革”专题讲解人之一。孙冶方经济学奖、黄达—蒙代尔经济学奖和中国软科学大奖获得者。国家“十一五”、“十二五”和“十三五”规划专家委员会委员。曾长期担任财政部财政科学研究所所长。1988年曾入选亨氏基金项目，到美国匹兹堡大学做访问学者一年。2013年，主编《新供给：经济学理论的中国创新》，发起成立“华夏新供给经济学研究院”和“新供给经济学50人论坛”（任首任院长、首任秘书长），2015年-2016年与苏京春合著出版《新供给经济学》专著、《供给侧改革：新供给简明读本》、以及《中国的坎：如何跨越“中等收入陷阱”》（获评中国图书评论学会和央视的“2016年度中国好书”），2016年出版的《供给侧改革十讲》被中组部、新闻出版广电总局和国家图书馆评为全国精品教材。2017年领衔出版《中国住房制度与房地产税改革》、《新供给：创新发展，攻坚突破》、《构建现代治理基础：中国财税体制改革40年》等。