老铺黄金，冰火两重天上会前一天被取消审核的老铺

文章图片
上会前一天被取消审核的老铺黄金， 3个月后卷土重来，终于将在本周迎来上市征程中的最大考验。
走高端路线，主打收藏类的古法手工金器，让老铺黄金在行业的集体失落中走出独立行情，业绩增长、盈利能力提升，卖黄金居然能录得40%以上的毛利率。
业绩表现亮眼，但流动性长期紧张，公司大规模储备黄金，导致经营性现金流长期为负，公司货币资金余额大部分时候只有区区数百万，连短期借款都无法覆盖。
同时，尽管拟上市公司盈利稳定，但实际控制人名下的其他公司，在与公司完成大额关联交易后，均陷入亏损。
这些“冰”与“火”的冲撞，构成了老铺黄金割裂的市场认知。

文章图片
现金流长期为负
各大城市几乎每座商场一楼的黄金位置，都被各大品牌的黄金珠宝店占据了。
这可以说是大众日常消费中竞争最激烈的赛道， Tiffany、卡地亚、宝格丽等奢侈品品牌占据高端市场，港资品牌周大福、周生生、六福(00590)珠宝等纵横中间段市场，内资品牌老凤祥、周大生、潮宏基等从下至上延伸。
市场竞争持续白热化的同时，经济调整、疫情等原因削减了黄金珠宝这类非刚需消费的需求，对行业整体也形成一定冲击。
A股数十家黄金珠宝上市公司，业绩稳定增长的少，下滑和亏损的多，金凰珠宝、东方金钰、*ST赫美、金洲慈航等公司甚至成为市场上臭名昭著的暴雷股。
即便如此，仍然源源不断地有黄金珠宝类公司冲击A股上市，中国黄金、曼卡龙今年年初敲钟，迪阿股份即将加入这个阵营，排队等待的还包括梦金园、菜百首饰以及屡败屡战的周六福等。
在这个长长的名单中，即将于7月22日首发上会的老铺黄金，有何特别之处？
与大部分黄金珠宝上市公司不同，公司主营业务为中国古法手工金器，产品包括花丝类、镶嵌类、錾刻类和素面类等，兼具饰品佩戴和收藏传世价值。
其他黄金珠宝品牌，大多通过加盟为主的方式，抢占商场和街面的铺位，动辄开出上千家门店；老铺黄金定位高端，其直营店铺主要分布在SKP、德基广场、王府井百货等核心商圈，到现在也只有17家门店。
2017年-2019年，公司营业收入分别为4.35亿元、6.63亿元、9.45亿元，归母净利润分别为3248.56万元、3550.02万元、9146.10万元。 2020年前三季度，公司营业收入、归母净利润分别为6.27亿元、6833.77万元。
报告期内，公司毛利率维持高位，且不断提升，分别为34.01%、35.33%、38.93%、44.81% 。斑马消费梳理后发现，同行业公司黄金类业务毛利率普遍很难超过10% ，珠宝类业务才能勉强达到与老铺黄金综合毛利率相当的水平。
即便如此，公司近年运营效率处于下滑趋势之中，平均单店月均销售额分别为625.22万元、509.79万元、459.21万元、386.24万元。
公司计划将IPO募集资金中的绝大部分，用于在上海、成都、广州、深圳等地新开11家门店——如果单店效率下滑的问题得不到解决，大肆开店无疑会反噬公司业绩。

文章图片
2017年-2019年，公司经营性现金流分别为-6164.03万元、-6124.55万元、-4336.19万元。
上述年度，老铺黄金将大部分现金资源用于黄金储备，公司存货账面价值分别为3.35亿元、4.56亿元、6.06亿元，占流动资产的比例分别为87.05%、80.33%、83.43% 。
同期，公司货币资金仅有几百万元，占流动资产的比例仅为1%左右，而上述时点公司的短期借款均达数千万元。
另外，因为黄金储备，公司已经在报告期内陆续计提资产减值损失、信用减值损失、投资损失上百万元。
业务水份有多大？
1995年，湖南岳阳人徐高明从岳阳畜牧水产系统离职，创立红乔旅游， 2004年以此为基础创立金色宝藏。这两家公司主营业务为景区旅游商品、文化产品及旅游纪念品等。金色宝藏旗下运营“老铺黄金”和“金色宝藏”两个品牌。
因为金色宝藏公司“业务和产品存在不确定性，不适宜作为上市主体” ，徐高明便谋划将老铺黄金分拆。
2016年12月，老铺有限设立，对金色宝藏旗下“老铺黄金”品牌黄金类业务实施业务合并，老铺黄金完成分拆。
但是，老铺黄金属于独而不立，曾长期与徐高明控制的公司开展关联交易。