拓普集团|宝通科技高增长另有玄机兴业证券|增持|a股

前期收购游戏标的数据异常，新成立与该收购业务重叠的全资子公司，却又引入收购标的原股东。
本刊记者胡楠／文
2021年前三季度，宝通科技（300031.SZ）实现营业收入19.72亿元，同比增长1.03%；实现归属母公司股东的净利润3.33亿元，同比增长5.39% 。
单纯从数据角度来看，作为一家游戏业务占据了半壁江山的上市公司来说，宝通科技的确取得了不俗的业绩。要知道， 2021年前三季度，作为A股上市的头部游戏企业，完美世界（002624.SZ）营业收入同比下降16.40% ，归属母公司股东的净利润同比下降55.72%；三七互娱（002555.SZ）营业收入增速为7.27% ，归属母公司股东的净利润增速为-23.85% 。
不过，需要指出的是，投资收益、公允价值变动收益以及汇兑净收益“完美”遮掩了宝通科技所存在的问题。倘若把上述数据给予扣除，则其2018-2020年及2021年前三季度的“营业利润”分别为3.18亿元、3.10亿元、2.98亿元、2.60亿元，同比分别增长30.02%、-2.45%、-3.99%、-14.37% ，而同期的营业收入增速分别为37.12%、14.28%、6.56%、1.03% 。
这也就是说，从2019年开始，宝通科技的主业就已经出现了增收不增利的问题，不过其问题远不止此，在增收不增利的背后，宝通科技还藏有诸多有待解释的地方。
有异的毛利率
据历年年报数据，宝通科技增收不增利的重要原因在高毛利率的游戏业务占各期营业收入的比重逐年走低，以及其收入增速的放缓。
【拓普集团|宝通科技高增长另有玄机】2018-2020年及2021年上半年，公司游戏业务收入分别为14.24亿元、15.99亿元、15.31亿元、8.10亿元，占当期营业收入的比重分别为65.75%、64.60%、58.04%、60.70% ，收入增速分别为42.86%、12.30%、-4.27%、-2.28% ，同期其毛利率分别为66.64%、71.01%、46.09%、53.10% 。
另外，需要注意的是， 2018-2020年，宝通科技研发费用仅分别为3642万元、5118万元、7282万元，即便是将其全部默认为是与游戏研发相关的费用，研发费用占当期游戏业务收入的比重也仅分别为2.56%、3.20%、4.76% 。
从研发费用数据角度来看，宝通科技的游戏业务主要以游戏运营与发行为主，那么这便引申出另外一个问题，即相比竞争对手，公司游戏业务毛利率“过于”优秀了。
据Wind数据， 2018-2020年及2021年上半年，同样经营海外市场游戏运营与发行的心动公司（2400.HK）游戏业务毛利率仅分别为53.47%、57.38%、46.79%、39.01%；而主要做国内市场游戏运营与发行的中手游（0302.HK）综合毛利率分别为33.36%、35.67%、32.02%、38.51% 。
虽然， 2020年度宝通科技游戏业务毛利率有所下降，但其下降的原因在于受执行新收入准则影响，公司将游戏金流渠道费调整至营业成本，短期导致游戏业务毛利率有所下降。即便如此， 2021年上半年，宝通科技游戏业务毛利率依然显著高于竞争对手。
对于游戏运营与发行企业而言，除了游戏金流渠道有所不同外，主要是通过App Store、Google Play以及国内安卓手机硬核联盟进行分发，三大渠道属于具有较强议价能力的一方，作为单纯的游戏运营与发行公司，各家游戏业务毛利率应当“趋同” 。
但实际情况却是宝通科技游戏业务毛利率长期显著高于竞争对手，难道公司在“三大渠道”面前具有较强的议价能力？这值得关注。
暗藏玄机
游戏业务的问题远不止此。如果对宝通科技游戏业务进一步深挖，则可以发现更有意思的地方。
2018年12月20日，宝通科技成立全资子公司海南高图网络科技有限公司（下称“海南高图”），其核心业务与易幻网络基本相同，同样主要在海外市场开展游戏运营与发行业务。
据公开信息， 2019年6月11日，海南高图引入投资方，无锡宝通投资有限公司增资500万元，占股10%；宁波梅山保税港区宝通辰韬创业投资合伙企业(有限合伙)（下称“宝通辰韬”）增资2000万元，占股40%；自然人杜潇潇增资1250万元，占股25%；自然人马昕增资250万元，占股5% 。
另据企查查显示， 2021年3月17日，海南高图再次进行工商变更，宝通辰韬持股比例由40%降至30% ，并且引入新股东珠海高嵩投资合伙企业（有限合伙）（下称“珠海高嵩”），持股比例为10% ，而杜潇潇为珠海高嵩的执行事务合伙人。
截至目前，从持股比例的角度来看，杜潇潇通过直接与间接的方式共计持有海南高图35%的股份，为其实际控制人，而宝通科技及其子公司合计持有海南高图30%的股份，为公司的第二大股东。