第一财经|管涛：对于“汇率新周期”宜敬而远之丨汇海观涛从对外部门看当前人民币汇率趋于均衡合

：原题为_第一财经|管涛：对于“汇率新周期”宜敬而远之丨汇海观涛。
记得著名经济学家吴敬琏老师曾经公开痛斥国内各种概念满天飞的现象。这不，三年前的“经济新周期”之说刚刚消停，今天又是三根阳线改变预期，人民币汇率先抑后扬，才涨四个来月、总共涨了6%左右，又有人抛出所谓“汇率（升值）新周期” 。然而，人民币持续且大幅升值是一种可能性而非必然性，新周期之说存疑。如果堕入其中，既可能误导企业操作，又可能干扰市场运行。
从对外部门看当前人民币汇率趋于均衡合理
去年8月2日，人民币（对美元）汇率“破7”当天，中国即被美国财政部贴上了“货币操纵”的标签。这一做法受到了美国国内外的广泛批评，因为这既不符合美国财政部拟定的三条“货币操纵”的量化标准（包括双边贸易失衡、经常项目总体失衡、外汇过多干预），也不符合国际货币基金组织（IMF）的评估结果。
1945年成立的IMF是负责国际汇兑事务管理的国际经济组织。其宗旨之一是汲取两次世界大战期间贸易战、货币战的教训，监督成员国汇率政策，避免竞争性贬值。布雷顿森林体系初期，更为此确立了美元与黄金挂钩、各国货币与美元挂钩的国际货币体系安排。直至1970年代解体，进入浮动汇率与固定汇率并行的无体系时代。故一国是否存在货币操纵， IMF拥有国际管辖权。
目前， IMF在对外部门评估报告中对一国对外经济部门（主要是经常项目收支状况）是否均衡做出判断，并在与成员国第四条款磋商中确认其是否存在货币操纵，二者结果保持一致。而根据IMF最新的对外部门评估报告《全球失衡与新冠肺炎危机》以及与中国第四条款磋商报告，二者均明确表示， 2019年，中国对外经济部门和人民币汇率，与中国中长期经济基本面保持一致。
通常，经常项目差额与GDP之比保持在正负4%以内，就意味着该国对外经济部门基本平衡，相应地代表该国货币汇率处于均衡合理水平。中国自2011年起，年度经常项目顺差与GDP之比持续低于4% ， 2016年起更是跌至1%左右（见图1）。所以， IMF自2012年起就评估人民币汇率只存在温和低估，而自2016年起认为人民币汇率与经济基本面保持一致，既没有高估，也没有低估。

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特别是去年美国将中国列为“货币操纵国”后不久， IMF于8月9日发布了与中国第四条款磋商正式报告，再次确认了这一结论，并支持中国增加汇率机制灵活性，应对外部环境的新变化。这为中国驳斥美方的不实之词提供了重要的国际道义支持。
今年，虽然受新冠肺炎疫情影响，中国货物贸易顺差增加、服务贸易逆差减少，经常项目顺差有望进一步增加，但IMF在7月底发布的对外部门报告中预测，中国全年经常项目顺差与GDP之比只是略高于1% 。这仍属于对外经济平衡，显示人民币汇率趋于均衡合理。况且，当前中国全球出口市场份额上升、经常项目顺差增加，主要是因为疫情错峰效应，而非人民币汇率低估。
那么，影响人民币汇率走势的将是跨境资本流动方向。 2012年，人民币汇率趋向均衡合理后继续升值，很重要的原因就是国内企业延续资产本币化、负债外币化的财务操作，导致民间货币错配进一步上升。到2015年6月末，剔除国际储备资产（包括外汇和黄金储备）的民间对外净负债达到2.37万亿美元，相当于年化GDP的2.18% ，较2012年底上升56%和4.0个百分点（见图2）。
“8·11”汇改后，人民币汇率意外贬值，触发了市场集中的反向财务调整。到今年6月末，民间对外净负债降至1.04万亿美元，相当于年化GDP的7.5% ，较2015年6月末分别回落了56%和14.3个百分点；但自2018年底起，二者基本稳定在略高于1万亿美元和8%左右的水平（见图2）。结合高频的月度数据显示，迄今为止，市场低（升值）买高（贬值）卖的汇率杠杆调节作用正常发挥，显示当前跨境资本流动对汇率影响偏中性。