通胀|美联储的“变”与“不变”——兼评美联储货币政策新框架( 二 ) 经济|变化|审查|评估|美联储|货币政策|

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图1 陡峭化的菲利普斯曲线
其次，本次调整之所以，将2%的通胀目标，调整为2%的平均中枢，原因之一就是菲利普曲线出现了平坦化变化，即失业率下降并不一定带来通胀前景的上涨。本次调整之后，对于r1的通胀情况，美联储更加看重u1的就业情况。

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图2 平坦化的菲利普斯曲线
第三，观察美国通胀率和失业率的实际数据，菲利普斯曲线确实是呈现出不断平坦化趋势，换而言之，之前以过热或者过冷为显著经济周期拐点变化的特征已经明显弱化。对此，鲍威尔在8月27日的讲演中，也强调此变化——“在大缓和之前，扩张通常以过热和通货膨胀结束” 。

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【通胀|美联储的“变”与“不变”——兼评美联储货币政策新框架】图3 美国通胀率和失业率的实际情况
美联储货币政策框架尚待明确的之处
首先，美联储货币政策新框架能否有效地化解基准利率有效下限（ELB ， Effective Lower Bound）的制约，尚待验证。由于自2008年全球金融危机以来，欧美日等国央行始终无法从低利率环境退出，进而导致基准利率长年徘徊在零利率下限附近，客观上造成欧美日等国央行无法继续通过利率政策的调整来促进就业最大化，即政策有效空间陷入有效下限的制约困境（ELB）。美联储虽然在本次货币政策框架中提高了通胀的容忍度，并对就业最大化进行了强化，以求给市场提供前瞻性指引，但能否奏效尚待观察。是否美联储最终也会被破采取负利率政策呢？
其次，美联储对于就业状况的衡量准确性及将衡量转化为货币政策的能力，尚待验证。与给通胀率设定具体不同，美联储始终没有为失业率设定具体数字目标，背后原因是就业并非完全由货币政策决定，诸如劳动参与率、人口结构等因素均是影响就业的重要因素。虽然美联储的经济学家会对自然失业率进行估算，但很难做到精确估算，这也正是美联储很多时候要借助通胀率来判断就业状况。如今菲利普斯曲线越来越平坦化，实际意味着美联储对于就业状况的准确衡量也越来越难。
即便是能够准确衡量就业状况，美联储将衡量转化为货币政策的难度也越来越高。正如鲍威尔在8月27日演讲中所言“大缓和以后，到当前由大流行引起的衰退之前，经济周期性扩张更有可能以金融动荡的形式结束” ，即伴随就业和通胀对应关系的弱化，以资产价格波动为表现的金融稳定状态对美联储的政策考虑的影响越来越大，尤其是其中还事关收入分配等问题，最典型的例子，为了对冲本次疫情冲击，美联储不仅动用了所有政策工具，而且还创设了包括“主街贷款计划”在内的很多新工具，来保证就业，但依然被主街的低收入人群质疑其政策主要是照顾华尔街，甚至不少人将美联储视为美国内部收入差距扩大的推手之一。
综上，在本次框架调整中，美联储做了很多调整，但在调整后框架下，美联储能否履行好国会赋予的“就业最大化和价格稳定”的双重责任，尚待实践检验，不过鉴于这些不确定因素，美联储在机制上对政策框架有效性的保障进行安排，明确在每年会审查新框架的原则并做出适当调整，每五年对货币政策框架、工具和沟通方式进行一次公开审查评估。
注释：“大缓和”(the Great Moderation)主要是指20世纪80年代中期以后，包括美国等全球主要经济体出现的经济运行状况，表现为高增长、低通膨，同时产出和通膨的波动幅度明显下降，经济维持扩张的时间比大多数时候更长。