|科华转债：收购扩张的体外诊断领军者，建议申购

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摘要
科华生物拟发行规模为7.38 亿元的可转债，扣除发行费用后全部用于集采及区域检测中心建设项目、化学发光生产线建设项目（调整）、研发项目及总部运营提升项目以及流动资金的补充。
IVD领先生产者，依托“自主研发+并购”布局新产品，或将迎来内生增长。公司主要产品为体外诊断试剂（53.94%）与医疗仪器（45.19%），其中代理产品占比52.05%、其余为自产产品，自产产品以主流的免疫诊断、分子诊断、生化诊断等为主。 2018年公司收购西安天隆、广州科华等，实现收入的稳步增长，但也由于收购后不断走高的管理费用与财务费用，导致公司盈利能力下降、利润下滑，同时商誉/净资产规模也达到30%以上。近几年公司围绕“新科华、新产品、新增长”的战略规划（大股东变更没有影响），新产品方面， 2020年公司将推动生化免疫产品Polaris（北极星）系列五大平台产品（完全自主知识产权）的上市， Polaris c1000 和 Polarisc2000已在上海、甘肃、安徽、山东、辽宁等省市生物制品企业和三级/二级医院终端实现装机；新增长方面，公司将加快科华与西安天隆在分子诊断领域的整合，继续积极推进PANA9600核酸检测工作站在境内及境外的销售及出口，同时通过代理爱兴POCT来丰富科华在免疫发光领域的产品，随着新产品的上市公司或可迎来内生增长。
估值处于上市以来中等偏高位置，股价弹性尚可。从估值来看，公司最新收盘价对应PE（TTM）为54X ，估值处于历史中等偏高位置，同行业可比公司安图生物PE（TTM）91.8X、迈克生物PE（TTM）56.6X ，与同行业相比公司估值尚可。从弹性来看，公司股价弹性较好。
平价保护较好、债底保护一般。科华转债到期补偿利率略低于可比公司，附加条款中下修条款（10/20 ， 90%）较为宽松，或表现出公司较强的转股意愿。以对应公司发行公告日收盘价测算，转债平价为102.79元，平价保护较好；在本文假设下纯债价值为84.38元、YTM为1.67% ，债底保护尚可。
综合考虑本次转债条款、正股股价与基本面，建议申购本期转债。本次转债评级AA、发行日平价102.79元，当前市场中可比标的蓝帆（最新收盘价170元、转股溢价率-2.22%）、乐普（最新收盘价148元、转股溢价率5.40），预计本次转债上市首日价格在120元以上；本次转债仅设置网上，假设原股东优先配售40% ，则留给公众投资者的额度为4.43亿元，进一步假设网上650万户申购，则中签率在0.007%左右，建议一级市场可以申购。
风险提示：新产品拓展不及预期，商誉减值
正文
1）T-1日（2020年7月27日）：原股东股权登记日，配售代码“082022” ，配售简称为“科华配债” ，每股配售1.4336元面值可转债；
2）T日（2020年7月24日）：网上申购，代码为“072022” ，申购简称为“科华发债” ，下限为10张、1000元，上限为1万张、100万元；
3 ）简称为“科华转债” ，债券代码为“128124”。
【可转债条款分析】
公司本期可转债发行规模为7.38亿元，发行期限6年。初始转股价为20.5元，按初始转股价计算，共可转换为3,432.56万股科华生物A股股票。转债全部转股对公司A股总股本的稀释率为6.67% ，对流通股（非限售）的稀释率为6.68% ，对流通股稀释率尚可。转股期从2021年2月03日起至可转债到期日（2026年7月27日）结束。

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利率条款来看，可转债6年票面利率分别为0.3%、0.5%、0.8%、1.2%、1.5%、2.0% ，属于常规设置；到期赎回价格为106元，低于市场平均。