市场|原创并购情报站|中信证券与中信建投：你们是认真的吗？( 二 ) 合并|市场|优势|券商股|投行业务|方面|

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所以从地区分布来看，两家公司也有互补性。
业绩表现
此外，相对来说，中信建投的盈利能力较优。 2019年，中信证券的扣非后加权平均净资产收益率为7.71% ，而中信建投的股本回报率为19.4%（财华社估算）。再进一步分解可得，中信证券的纯利率28.4% ，中信建投为40.1% 。经过多番融资之后，中信建投的财务状况稍微没那么严峻。
从2020年前五个月的业绩来看，加入了广州证券贡献的中信证券未见有太大优势。期内中信证券母公司及下属三家证券子公司合计收入同比增长41.06% ，至131.6亿元，净利润同比增长35.96% ，至55.69亿元。相较而言，中信建投（母公司）的累计收入同比增长54.33% ，至69.37亿元，净利润同比增长77.62% ，至32.73亿元。

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考虑到中信建投更为强劲的增长和更具韧性的盈利能力，若真能通过合并提升中信证券的整体盈利能力也并非没有可能。
但是这可行吗？
中信建投的A股估值高不可攀
如果政策有意导向，它们的合并必然水到渠成，这和当年的南北车合并案例一样。
值得注意的是，当时应对国际巨头的合并潮，南北车合并成为中车，以便提升在国际市场上的议价力和竞争力，因为在机车、工程机械等国际大型基建机械市场上，它们面对的是体量和技术都颇为优越的西门子阿尔斯通、庞巴迪等。
中信证券在国内的体量已经首屈一指，在国际上也是排得上名次的巨头。在争抢生意方面，是否体量越大就越有优势呢？从近年国际金融综合服务供应商的发展来说，其实不然。不过，如果能够实现协同效应，从而提高运营效率的话，合并两家大型券商也是有意义的。
但是，有一点却无法忽视——中信建投昂贵的A股估值。
正所谓有“市”就有“价” 。即使出让方为中央汇金，受让方为中信集团，交易亦不可能无价。若有价，又该如何厘定？
我们回到2019年3月11日，中央汇金出售中金公司(03908-HK)的3.985亿股内资股，平均售价为13.58元人民币，计及当时的汇率，大约较中金公司当日的港股开盘价17.898港元折让15% ，较2018年12月31日每股资产净值9.8元人民币溢价38.57% 。也就是说，较资产净值溢价，但低于H股市价。
截至2020年3月31日，中央汇金持有23.86亿股中信建投的股份，持股比例为31.21% ，中信证券持有3.83亿股，占5.01% 。我们来假设一下，中央汇金出售所持的中信建投股份，会以哪个价为标准？
截至2020年3月31日，中信建投归属于上市公司股东的净资产为586.169亿元人民币，或每股7.67元人民币。从H股股价来看，中信建投的估值是合理的——市净率稍微溢价，与中信证券相若。

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再来看A股，较H股溢价3倍以上， A股的市净率也是中信证券的三倍以上。在商言商，汇金作为卖家当然乐于接受高价，但是矢志为股东创造最大价值的企业，如中信集团，又是否会接受三倍溢价？
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明显，答案是否定的。
既然不完全因为券商并购做大的消息，券商股又为何掀起波澜？
笔者认为，是交易市场的畅旺触发券商股的行情。科创板、创业板、中概股回归、经济复苏刺激的企业融资需求……必然利好投行业务，同时资金的涌入也定然带动成交量的大幅增长，最终让券商受惠。