[雪涛宏观笔记]美联储还有哪些工具可用？，天风宏观：如果流动性危机加剧( 三 ) 目前的美元流动性危机是结构性问题

图9：SOFR利率出现分层

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资料来源：WIND ，天风证券研究所
6.离岸美元市场：流动性紧张部分缓解
美国回购市场流动性紧张进一步冲击到离岸美元市场。 Libor-OIS利差上升至金融危机后最高，美元/欧元的基准互换（BasisSwap）利率在3月17日出现暴跌。但在美联储与多国建立美元互换安排后，离岸美元流动性危机得到部分缓解，美欧基准互换利率回到正常区间。
图10：Libor-OIS升至08年后最高（3月20日）

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资料来源：Bloomberg ，天风证券研究所
图11：美欧基准互换利率出现暴跌，在联储建立美元互换安排后走高

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资料来源：Bloomberg ，天风证券研究所
三、如果流动性危机加剧，美联储还有哪些工具可用？
从前文分析中可以发现，目前的美元流动性风险是结构性问题，在不同机构和市场存在分层。目前美元的需求方主要是非银机构、非金融企业和离岸的非美金融机构，但是美联储实行的回购、降息、QE等操作的交易对手方是银行和一级交易商。虽然新增的商业票据融资便利（CPFF）和离岸美元互换安排可以部分解决非金融企业和离岸非美金融机构的流动性问题，但对于美国信用市场和非银金融机构的流动性问题，在风险偏好收缩、银行和一级交易商纷纷自保的情况下，目前没有针对性措施。
如果出现信用市场违约潮和非银金融机构倒闭潮，预计美联储可能进一步升级目前的工具：第一，针对信用市场特别是高收益债市场的流动性问题，美联储可以将信用债纳入QE可购买资产范围，但目前《联邦储备法》禁止联储购买股票和公司债，解禁需国会批准。第二，针对非银金融机构的流动性问题，美联储可以松绑“沃尔克规则”对于商业银行自营交易和投资于对冲基金和私募基金的资金规模的限制。事实上，特朗普上台后曾尝试通过“CHOICE法案”废除沃尔克规则，但没有获国会通过，在当前参众两院分立的情况下再度挑战沃尔克规则并非易事。
金融危机是以重要的金融中介机构（特别是商业银行和投行券商）的倒闭为标志，吸取2008年金融危机教训之后建立的“沃尔克规则”降低了此次美国银行体系对于美股暴跌的风险暴露。在近期美联储针对流动性风险做出及时政策回应之后，美国金融市场出现核心流动性危机并引发金融危机的概率正在下降，但信用市场发生局部债务危机的可能性仍然存在。一些对冲基金在此次金融市场的剧烈波动中将会清盘，部分持有高收益债、杠杆贷款较多的部分区域性银行有可能面临流动性清偿问题。对于这些结构性问题，只要美联储愿意，还是有足够办法可以兜底。
衰退是经济周期的必然，而危机是可以避免的。美国企业的债务问题是此次美国经济衰退的“基础病” ，疫情只是加剧基础病恶化的“感冒” 。我们在《本轮美国经济衰退的风险在哪里》中详细阐释了美国企业债务的风险：债务水平历史最高，债务质量下降，疫情催化下债务违约的概率大幅提升。当前中小企业的债务风险已经超过金融危机前水平，部分大型企业（如波音、麦当劳、星巴克）将借债募集的资金主要用于回购，导致杠杆率过高而收入增长不足，在本次疫情冲击下变得尤其脆弱，对于这类企业，去杠杆不可避免。