行业|创金合信基金李游：看好传统周期龙头和新能源两大方向

如果说今年上半年的资本市场是医药的天下，那进入下半年，新能源（光伏、电动车）则上演了“王者归来” 。
对于创金合信工业周期基金经理李游，毫无疑问挖掘到了这座巨大的金矿。 Wind数据显示，截至10月20日，李游所掌管的创金合信工业周期精选，近一年的收益高达127.52% ，在同类近400只普通股票型基金中排名第二位。
Wind数据显示，创金合信工业周期成立于2018年5月17日，截至10月20日， A份额成立以来的总回报为120.01% ，超越同期业绩基准高达112.26% 。今年以来收益率为81.59% ，同类排名13/407；近2年收益率为186.73% ，同类排名22/328 。
对于行情火爆的新能源尤其是光伏，投资者应如何把握？对于工业周期的板块和个股，应该如何选择？近日，时代财经专访了李游。

图片
创金合信基金经理李游。图片来源：创金合信基金公司。
看好新能源和传统周期龙头个股
时代财经：截至目前，创金合信工业周期精选的业绩非常不错，在同类近400只基金中排名第二位，还是非常亮眼的。为什么能取得如此的成绩？
李游：之所以业绩比较好，是因为从去年四季度到今年三季度，新能源（光伏和电动车）行业的涨幅比较大，正好创金合信工业周期较多持有光伏和电动车这两个行业的龙头公司，这些龙头公司在行业里面又是涨得最好的。
此外，创金合信工业周期还配了很多传统的周期龙头个股，这些周期龙头个股在过去的一年表现也不错。
总体来说，新能源涨得非常好，加上一些周期龙头个股涨得也还可以，所以排名比较靠前。
时代财经：为什么选择的是行业龙头个股？有些基金经理更喜欢选择二线、弹性更大的股票。
李游：根据基金合同，创金合信工业周期主要投资工业周期主题股票，简单说就是中游偏周期性的制造业。
我强调投资时要选龙头股，是因为近些年周期股的投资逻辑发生了深刻的变化，背后是宏观经济发生了很大的变化。一方面，当前经济增长明显减速， GDP、固定资产投资等都比以往下了一个台阶。在经济高增长的过去，即使是小公司也有不错的生存土壤，但当前环境下很多中小公司没有发展壮大的空间了。
另一方面，行业的龙头公司竞争力却越来越强，因为它有规模优势、技术优势和成本优势，加上供给侧改革下小公司发展壮大更难，而大公司抢占了中小公司的市场占有率，导致强者恒强，这是近几年一些传统周期性行业里普遍出现的现象。
新兴行业方面，比如光伏、新能源汽车，龙头个股的投资价值同样更突出，这一点从股价走势得到了充分的印证。比如光伏行业，在经过数轮周期洗礼后，生存下来的都是最牛的公司，这类龙头公司地位非常稳固，小公司后发优势很小。光伏行业生产的产品差异不大，竞争拼的就是谁的成本低，而龙头公司的成本优势是最明显的。
有的投资者偏好周期股中的小票，觉得它们短期的弹性更大，是为了去搏β收益。但在当前存量经济时代，周期性行业的中长期逻辑不再是以前的总量扩张（获取β为主），而是结构优化的逻辑（获取公司α收益为主），此时行业龙头才是更好的选择。
时代财经：目前创金合信工业周期的收益情况是在预料之中，还是在预料之外？
李游：肯定是比预期的目标要好，我给自己的目标是跑到全市场前1/3 。这当中有运气的成分，因为创金合信工业周期是一个行业基金，公司内部考核是按同类基金对比，然后跟业绩基准比，看超额收益在哪里。如果超额收益非常大的话，就说明做得非常好。
时代财经：现在已经是10月中旬了，距离年底只有2个多月的时间，对于今年的业绩，你是否设定了更明确的目标？分页标题
李游：主观上讲，肯定是希望能够维持现在的一个排名，或者更进一步，这也是人之常情，肯定希望更好。
但是我还是避免有过多关注短期排名的想法，因为想得太多，太在意短期排名，会导致投资比较激进，投资上可能会做出很大的改变。短期看，可能会有一些收益，但中长期看是会付出代价的。因为短期做出大改变的话，一旦不是按你一贯的投资思路来操作，想要再改变回去的话，付出的代价还是挺大的。我更在意的还是3年期、5年期的更长期的排名，毕竟短期排名还是有运气的成分在。
时代财经：在目前进入年度业绩冲刺的当下，你这里是否有相应的计划安排？
李游：我还是按部就班，按照这么长的时间以来形成的一个投资思路，大的方向不会有变化，比如在传统周期行业方面，我看好工程机械、建材和化工行业龙头公司的投资机会，看好光伏行业中成本和规模优势明显的龙头公司，看好电动车行业的龙头公司。
短期不会有很大的变化，会有一些细小结构上的变化，但这种变化不是因为进入年度业绩冲刺引发的，而是日常的投资行为。
深入研究才能越跌越买
时代财经：今年的疫情无疑是一只最大的黑天鹅，对众多的行业都产生了冲击。其中医药、医疗保健获益最大，也是今年涨幅最大的板块。创金合信工业周期相关的板块和股票，在此次疫情中受到什么样的影响？对你的选股有什么样的影响？对此你如何应对？
李游：受疫情影响，医药表现很好，这个观点很直观。说到很多工业周期股，表面上看与疫情没有直接的关系，但是疫情对投资产生了很大影响，作为职业投资人要敏锐地发现影响程度。
疫情刚发生的时候，特别是二、三月份疫情恶化得比较明显的时候，我增配了一些逆周期的行业和公司，比如水泥、防水材料等。基于我对宏观经济的判断，疫情发生后，国内经济、全球经济肯定不会好，国家为保经济增长，大概率会出台一些逆周期政策，比如加大基建投资的力度，水泥和防水材料在基建里面用得比较多，而且也处于基建或者房地产的开工端，当国家拉动经济时，这类行业一定是最受益的。
疫情还加速了光伏行业平价时代的到来。此前市场一致预期光伏行业将在明年、后年进入一个全面平价的时代，但疫情的爆发导致光伏产业链，特别是组件价格大幅下跌，与火电相比，目前整个光伏的发电成本基本实现平价。
时代财经：今年尤其是下半年光伏的爆发出乎很多投资者的预料，你是如何提前判断的？
李游：新能源取代传统能源是一大趋势。从长期来看，新能源的成本肯定要往下走。过去两年因为技术进步比较快，导致了成本快速下跌，叠加疫情的影响，导致了价格更大幅度更快速度的下跌。随着平价时代的到来，光伏装机量立马就上来了。说到底，光伏行业是供给创造需求的行业，供给的成本低了，需求自然就爆发了。
所以，我之前就判断，不要看疫情影响导致整个光伏股票的大幅下跌，行业的需求大幅下跌，但是疫情过后它爆发起来更快。后面的市场走势也印证了我之前的判断。上半年光伏行业跌得非常厉害，很多龙头个股股价下跌了40%左右，在这个过程中，我坚定持有，越跌越买。因为我坚信价格虽然大幅下跌，但后面会爆发得更厉害。
这缘于对光伏行业长时间的研究和跟踪。回顾光伏行业的发展可以发现，光伏行业个股是周期成长股，股价是大幅波动往上的，因为它的需求是大幅波动的，但是当每一轮价格下跌以后，后面一段就爆发得更厉害。
时代财经：新能源汽车方面，是否也是相同的情况？
李游：新能源汽车受疫情影响同样比较大。但是在疫情期间，我也是坚定持有的。新能源汽车产业链属于全球布局，疫情期间海外市场有两点变化：一是包括新能源汽车在内的整个汽车销量大幅下滑；二是即便汽车销量大幅下滑了，但是新能源汽车在整个汽车的销量，即它的渗透率却在明显提高。分页标题
投资说到底，更重视的是未来，是趋势，因为疫情总归要过去。如果疫情期间新能源汽车渗透率提升得非常快，那就有理由相信，在疫情好转，整个汽车销量起来以后，如果说渗透率还能保持下去，那新能源汽车的销量就会非常好。
目前看，整体汽车的销量在最近两个月开始明显好转，同比的增速已经回升；同时新能源车的渗透率还在继续提高，特别是在欧洲，国家层面实施绿色的经济复苏计划，支持新能源的发展。
周期行业波动减弱聚焦周期成长股
时代财经：对于工业周期相关的行业，你选择什么样的赛道？对于接下来的市场，您最看好哪些细分的领域和板块？
李游：看好两大块投资机会，一是新能源，二是传统周期行业的龙头个股。而传统周期行业主要集中在三个行业：机械、建材和化工。从历史来看，这三个行业出的周期成长股是最多的，我通常更多从这三个行业中挖掘个股投资机会。
所谓周期成长股，就是所在的行业周期属性很强。很多公司避免不了行业的周期属性，周期的波动是客观存在的，既然你处在这个赛道当中，就要承受这个波动。而成长性，就是公司的内生成长性，最典型的就是市场份额的提高。投资中聚焦周期成长股，就是力争获取行业周期景气度向上和公司内生性成长相叠加的双重收益
时代财经：如何展望“后疫情时代”的前景？有没有展开相关的布局？
李游：后疫情时代，宏观经济出现了一个明显性趋势复苏，那我肯定是要增配一些顺宏观周期的行业。主要包括几个方面：第一是受益于下游资本开支增加的机械设备行业，因为只有宏观经济变好，下游才会增加资本开支，机械设备会明显受益。
第二是投资于景气度往上的化工行业龙头个股。很多化工行业的需求，最近一个季度开始明显好转，一些化工商品价格开始明显地往上走，所以我会增配一些景气度开始从底部往上走的化工龙头个股。
最后一点，会增配toC端的消费建材。消费建材分为toB端和toC端， toB端是卖给地产商的， toC端是卖给装修的个人。粗略感受，上半年我们小区基本没人装修，现在每天早上8点开始到处都在敲敲打打，很多家庭装修都在加快开工。所以说受疫情好转的影响，更看好toC端的消费建材。
时代财经：你一直从事周期行业的研究和投资，周期行业的周期性是否在减弱？
李游：对于传统周期性行业，我认为行业正发生这样的变化：龙头公司周期性在减弱，成长性在增强。周期性之所以会减弱，是因为中国经济增速明显降低。中国经济增速很高的时候，当然会伴随周期的高波动，随着中国经济处于低速增长的存量经济时代，自然波动就小了。此外，供给侧改革也会降低很多周期性行业的波动率，因为很多对于周期扰动比较大的小公司，在供给侧改革的过程中被淘汰，就造成了行业好的时候，也没有很多公司来扩产，行业不好的时候自然波动就更小。
周期属性在减弱的同时，成长性在增强。大公司受益于供给侧改革，市场份额会越来越高。对于传统周期性行业的龙头个股，过去这些股票价格大幅波动往上，投资者很难赚到钱，因为波动大了，持股的体验不好。但是往后看，我认为虽然还有波动，但是波动会明显降低，投资者的持股体验会更好一些。尤其是周期龙头个股，业绩增长的稳定性和持续性要比以前好很多。
市场给确定性强的消费龙头估值很高，是因为投资者认为消费龙头的成长性是永续的，但给周期性行业的估值很低，因为波动大，不可预测。而随着周期股波动的降低，相关龙头个股的业绩稳定型和持续性逐步提升，预计估值区间会相应提高，周期股的投资机会会得到更多认可。
投资周期股择时不可少分页标题
时代财经：你的投资风格是自上而下还是自下而上？
李游：我研究的周期行业包括上游的大宗商品和中游偏周期性的制造业。对于大宗商品投资，更多的是自上而下，因为行业个体同质化很强，上市公司个体差异不大。
具体到我管理的创金合信工业周期这只产品，采用的是自上而下和自下而上相结合的投资方法，以配置周期成长股为主。自上而下选择周期景气度向上的行业，自下而上选择公司成长性好的行业龙头。
时代财经：不同于医药等非周期股，投资周期股需要对宏观、大势有非常敏锐的掌握和判断。你是如何做到的？
李游：预测宏观经济的未来走势非常难，而且准确率不会太高，所以我不会花太多的时间预测宏观经济走势。
投资周期股，可以不对宏观经济做特别超前的判断，但是对于当前处于什么周期或者说处于周期什么位置，还是要有一个比较准确的判断。我投资周期成长股，第一步先选出好的公司。选出好公司，还要选好的时机去买，要进行择时。消费股可以少择时，但周期股的波动太大了，肯定需要择时。要选择处于周期底部的时候介入，一旦周期起来，就可以既赚到公司成长的钱，又能赚到周期往上的钱，最佳的投资机会是行业β和公司α同时往上的阶段；次佳的投资机会是行业β平稳，获取公司α的机会。
一旦周期明显往下走的时候，那肯定是要规避的，景气度明显往下的时候肯定是再好的公司也要减仓。
时代财经：你选股的标准是什么？
李游：周期行业选股的标准，原则比较简单。大部分的周期性行业，生产的商品都是一样的，同质化的商品，竞争就是靠成本。如果大家的成本一样，那行业差的时候大家都赚不到钱，所以我选股的逻辑是要选择成本曲线陡峭的行业，也就是成本差异化明显的行业。而在成本曲线陡峭的行业里面，选成本更低的龙头公司。
对于周期性行业，成本低最大的优势是行业不好的时候，别人不赚钱了我还能赚钱，可以通过逆市扩产把竞争对手挤出去，从而抢占更多的市占率，市场份额提高得更快。通过逆市扩张、成本优势不断攫取市占率，这是周期成长股的一大特征。
当然成本曲线，有的行业很平、有的行业很陡，这就是赛道，好的赛道成本曲线很陡，有的赛道就是差，比如钢铁行业，属于充分竞争的行业，因为中国的钢铁企业没有矿，都是进口来的，个体之间并没有明显差异。
当然，有些周期行业生产的产品是有差异化的，有差异化的商品除了成本以外，很多的时候靠产品质量、品牌、渠道和服务。比如工程机械和消费建材行业。
我的周期行业选股策略，大部分时候是要在成本差异化明显的行业里面选择龙头公司。对于投资者来说，这个标准是可以学习的，相对来说也比较好操作。
（责任编辑：张洋 HN080）